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► 私人信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信用周(zhou)期难以大幅(fu)扩张，导致市场底部有支(zhi)撑(cheng)，但上(shang)行空(kong)间也受限。当前中国信用周期的核心(xin)困境(jing)在于(yu)，回报与成本倒挂的情况下(xia)，私人部门的(de)信用收缩仍在(zai)延续。背后的原因，并非是钱不够多或利率的绝对(dui)水平不够低，而是在相对差距上居民和企业感受的回报预期低(di)于成(cheng)本(ben)，即私人(ren)部门面临的融资成本与回报(bao)依然(ran)倒挂，抑制(zhi)了私人部门主动加杠杆的意(yi)愿。解决之道，相比单纯降低成本（利率已经(jing)很(hen)低且流动性十分充裕），更有效(xiao)手段是提高回报(bao)预期，这(zhe)需靠外力(li)干预（财政逆周期调节）或新增长点（AI科技与新消(xiao)费）的出现。从这个框架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络(luo)：一方(fang)面，市场之所以能企(qi)稳反弹且底部不断抬升，是因为上(shang)述两个层面积极变化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及春节后(hou)AI突破(po)带来新(xin)的投资方向。但另一方面，市场之所以(yi)屡次冲高回落，是因为预期每次过度亢奋且政策“有所保留”，使得信用周期没有彻底走出收缩。

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