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1、上涨中的追赶：货币超预(yu)期宽(kuan)松，A股(gu)在上涨中(zhong)较港股弹性更大，当前货币“小步(bu)快跑”，关注后续降准降息节(jie)奏及(ji)幅度。由于(yu)A股较(jiao)港股散户投资者占比(bi)更高(gao)，因此对流动性和资(zi)金变化更为敏感，AH溢价在上涨行情中(zhong)收(shou)敛均发生在货币宽(kuan)松区间，分别为(wei)14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股(gu)经历13年TMT牛市后，14年回调(diao)盘整，AH溢价(jia)指数从13年(nian)高点112降至14年7月89。之后的收敛(lian)主要来自政策催化，包括货币宽松、地产放(fang)松、 “互联(lian)网+”产业(ye)政策催化。其中货币方面，14/11央行(xing)意(yi)外降息(xi)开启牛市行(xing)情后(hou)，15年上半年货(huo)币宽松力度进(jin)一步增大，央行2、4月两次降准，3、5月(yue)两(liang)次降息；地(di)产方面，14年6月开始地方陆(lu)续放松(song)限购政策，14年9月央行明确放松首(shou)套房认(ren)购标准；产业政策方面，3月两会上《**工(gong)作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工(gong)作(zuo)重点。一系列政策催化下A股持续上涨，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指数涨(zhang)幅仅18%，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转(zhuan)好，宽货币+宽(kuan)信用(yong)，流动性宽松推动A股(gu)强势反弹。外部方面，得益(yi)于(yu)18/12中美(mei)两国领导人在G20的会面，进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内(nei)部来看，18/11民企座谈会的召(zhao)开(kai)稳(wen)定了企业家信心，推动了宽货币向宽信(xin)用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机(ji)构存款准(zhun)备金率1个百分点。2/15，央行公布的1月社融新(xin)增4.64万亿元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁(zao)动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅(fu)40%，恒生指(zhi)数20%，AH溢价指数从115升至128。当前来看，要出现上涨中的(de)收敛需观测到货币宽松加码(ma)，今年以来货(huo)币政策(ce)节奏上呈现“小步快跑”模式，后续要关注货币宽松的持(chi)续性，即降准降息的节奏和(he)力度。

2、通胀：下半年我们认为日本通胀或从同比3.6%的高位出现一定回落，但是或仍处于2.5%附近的位置🥥😻。我们认为日本短期内重回通缩的可能性较低。今年上半年春斗涨薪的效果将会反映在6月的薪资数据中，下半年关注实际工资同比能否转正🍑🍉💕。此外，春斗所带来的影响将会被转嫁至下半年的物价当中🍉💘，今年下半年的通胀高位停留或反弹有助于提高2026年春斗中涨薪的幅度。