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维持年度策(ce)略观点：牛市上半场金融再(zai)通(tong)胀，红利(li)底仓+小(xiao)盘成长哑铃配置。我们继续维持年(nian)度策(ce)略(lve)《再通胀牛(niu)市》看法，牛市上半场是金融再通胀，权益资产在流动性宽松环境下估值抬升，资产价格企(qi)稳对扭转通缩预期至关重要，打破(po)“资产缩水-债务压力-消费收缩“的恶(e)性循环。下半场是实物再通胀，实际利率下行与资产价格上行**借贷(dai)需求，资金通过信贷渠道从淤积的金融市场进入实体经济。当前仍处牛市上半场的金融再通胀，剩余流(liu)动性宽松助力小盘成长弹性释放，同时通胀尚(shang)未回归，红利资产凭借稳定的自由现金(jin)流(liu)创造和分红能力占优。牛市上(shang)下半场的切换重点在于通胀(zhang)和EPS的回归，在观测到PPI的(de)显著(zhu)修复之前，仍维持红利底仓+小盘成(cheng)长的哑铃型配置思路。

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1、由于槼(guī)糢(mó)以上工業(yè)企業範(fàn)圍(wéi)(wei)每年髮(fà)(fa)生(sheng)變(biàn)化，爲(wèi)保證本年(nian)數(shù)據(jù)與(yǔ)上年可比，計(jì)算産(chǎn)品産量等各項(xiàng)指標(biāo)衕(tòng)比增長(zhǎng)速度所採(cǎi)用的衕期數與本期(qi)的企業統(tǒng)計(ji)範圍儘(jǐn)可能相一緻，咊(hé)上年公佈(bù)(bu)的數據存在口逕(jìng)差異(yì)。主要原(yuan)囙(yīn)：一昰(shì)統計單(dān)位範圍髮生變化。每年有部分企業達(dá)(da)到槼(gui)糢納(nà)入調(diào)査(zhā)範圍(wei)，也有部分企業囙(yin)槼糢(mo)變小退齣(chū)調査範圍，還(hái)有新建(jian)投(tou)産企業、破産、註（弔(diào)）銷(xiāo)企業等影響(xiǎng)。二昰部分企業集糰(tuán)（公司）産品産量數據存在跨地區(qū)(qu)重復(fù)(fu)統計現(xiàn)象，根據專項調査對(duì)企業(ye)集糰（公司）跨地區重復産量進(jìn)(jin)行了剔重。

2、行业配置：维持哑铃配(pei)置思(si)路，红利(li)底仓+小盘成长。红利方面(mian)，在通胀尚未(wei)回归，价格低位运行的背景(jing)下，前端的收入和利(li)润难以保证，但自由现金流充沛(pei)的企业，既(ji)可以延续其分红表现，也可以通(tong)过(guo)自由现金流积累转化为新增的资本开支，获得ROE的抬升，享受更多成长性。具体方向提供三(san)个视角：①稳定视角下，关注盈利和分红稳健的银行；受益于(yu)长久期价值和改革红利推升(sheng)估值弹性的港口、公路；补贴(tie)政策推动下，兼具(ju)高(gao)股息(xi)+内销经营(ying)基本面(mian)延续改善的白电(dian)龙头(tou)。②改善视角下，关注受去(qu)库存和需求复苏支撑(cheng)的工业(ye)金属；预期走出底部，高分红保障(zhang)+经营稳健的白酒。③进攻弹性视角下(xia)，关注存量项(xiang)目进入收获期，自由现金流释(shi)放加速的电信(xin)运营商。小盘成长方面，货币宽松扩张剩余流动性，小(xiao)盘成长行情或将进一步加强，24/6剩余流动性（M2同(tong)比-社融存量（剔除股权(quan)融资和**债券）同比）触底-0.55%以(yi)来持续(xu)回升，截至25/5已上行(xing)至1.8%。叠加央行优化两项支持资本市场的货币政策工具、支持中央(yang)汇金公司发挥好类(lei)“平准基金”两项政策支持股市流动性，当下的小(xiao)盘成长行情或将进一步加强，而本身弹性更(geng)大的(de)北交所(suo)（涨停限制30%，下同）和科创板（20%），相比主板（10%）或表现出更大(da)的优势。行业关注自主可控，包括电子(zi)（算力、半导体设备、芯(xin)片）、信息化（数据库、操作系统）、能源化工（新疆煤化工(gong)+新材料）、通信（算力服务+卫星通信）。