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1、基本面(mian)：港股较A股业绩增(zeng)速更强，A股消费+制造+周期，港股更偏科技互(hu)联(lian)网(wang)，受价格下行的影响较小。近两年(nian)来港股业绩增速显著强于A股，2024年全部港股(gu)归母净利润(run)同比10.2%，显著高于全部A股的(de)-3%，剔除金融后港股2024净利润同比11.7%，同样高于全A（非金融）的-13%。究其原因我们认为A股业绩疲弱主要受价格因素拖累，核心在于A股(gu)的行业特征，从剔除金融的(de)净利润占(zhan)比来看，2024年A股主要集中在周期（石化14%、煤炭6%），消费(fei)（食饮8%、医药(yao)6%），制造业（汽车5%、电子5%、电力设备4%）等(deng)，这些(xie)行业(ye)基本面(mian)受(shou)价格因素影(ying)响更大，价格下行压(ya)缩毛利，进(jin)而影响盈利表现。相比之下(xia)，港(gang)股(gu)除金融外，行业主要集中(zhong)于周期（石化20%）和(he)科技行(xing)业（传媒(mei)13%、通信12%），且更偏向(xiang)于互联网、信息服务等(deng)细分领域，包括腾讯、网易、美团等互(hu)联网巨头，消费、制造等行(xing)业占比不(bu)高，行业属性导致了(le)港股(gu)业绩受价格下行的影响更小。历史上看，由于A股行业(ye)结构更偏传(chuan)统经济，因此对价格更敏感，PPI下行区(qu)间往往对应港(gang)股较A股业绩(ji)更优，典型如16Q4-19Q4，PPI同比从(cong)5.5%降至-0.5%，同期全A净利润同比从5.4%小(xiao)幅升至5.5%，全部港股从(cong)-3%升至12%，二者增(zeng)速差从8pct降至-6pct。

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1、对(dui)于以伊冲突(tu)影响，我(wo)们认为(wei)： 1）美股、A股和港股方面，地缘冲(chong)击影响偏短(duan)期(qi)，军工(gong)、大金融板块相对受益。2）原(yuan)油而言，6-12月价格中枢(shu)可能高于(yu)1-5月。霍尔木(mu)兹海峡原(yuan)油运输占全球海洋运(yun)输量(liang)1/4以上，伊朗亦为全球十大产油大(da)国之一，关注两个变量对油价的推动。3）黄金而言，地缘博弈叠加“去美元化”趋势下，年内金价或仍有新高(gao)可能。

2、销售费用的失控性膨胀成为吞噬利润的黑洞😠👡🩳🥻👿。2024年公司销售费用高达29.67亿元🧄🥥，同比激增73.23%👅👅，远超营收增速🍑；2025年第一季度更夸张，销售费用暴涨169.25%至9.51亿元，占营收比例攀升至27.74%。与此形成鲜明对比的是，尽管研发投入增长至9.71亿元💗🥥，但占营收比仅8.13%，销售费用是研发投入的3倍以上。这种“重营销轻研发”的模式💌😡，暴露了在技术密集型行业中核心竞争力的脆弱性。