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银行ETF（512800）基金经理助理张放：地方**债务置(zhi)换和专项债扩容通过多重路径(jing)改善银行资产质量。首(shou)先，债务置换将高成本的城投贷款等隐性(xing)债务(wu)转化为低风(feng)险、流动性强的地方**债券，直(zhi)接降低银行不良(liang)贷款率。同时优化(hua)资本结(jie)构——专项(xiang)债风险权重仅20%，远低于一般贷(dai)款(kuan)的100%，置换后显著释放银行资(zi)本空(kong)间，三年内预计为行业腾挪超2000亿元资本，增强其支持实体经济(ji)的能力。此(ci)外，地方债纳入央行抵押品范围，提升了银行资(zi)产流动性，缓解期限错配压力(li)。

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上涨中的追赶：货币超预期宽松🍆，A股在上涨中较港股弹性更大😡，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度。由于A股较港股散户投资者占比更高，因此对流动性和资金变化更为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间💟👚💖👗，分别为14-15年和19年👙。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股经历13年TMT牛市后，14年回调盘整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化🥬👛🍑，包括货币宽松、地产放松🍑👠、 “互联网+”产业政策催化。其中货币方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大，央行2、4月两次降准🌽🥔，3、5月两次降息😠👡😈；地产方面，14年6月开始地方陆续放松限购政策，14年9月央行明确放松首套房认购标准；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点。一系列政策催化下A股持续上涨🥑💌，14/7-15/6万得全A涨超200%💗，同期恒生指数涨幅仅18%，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货币+宽信用，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面😻😈👗👛，进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内部来看，18/11民企座谈会的召开稳定了企业家信心💝，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准🥿👅🩳👘，累计下调金融机构存款准备金率1个百分点🧄🍆🍅🩳。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期🥬，带动A股迎来春季躁动行情💔。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%🍎🍒👘🍇，恒生指数20%👢👞，AH溢价指数从115升至128👜🥝👛。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式🍒💖，后续要关注货币宽松的持续性，即降准降息的节奏和力度🩱👚💘😈。

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1、報(bào)(bao)告顯(xiǎn)示(shi)，2025年截至6月8日，中國(guó)企業(yè)對(duì)外授權(quán)交易首付欵(kuǎn)已超過(guò)25億(yì)美元，總金額(é)超過500億美元，已達(dá)2024年全年水平。這(zhè)一現(xiàn)象被業內(nèi)稱(chēng)爲(wèi)中國生物技術(shù)的“DeepSeek時(shí)刻”，反暎(yìng)齣(chū)中國創(chuàng)新藥(yào)在(zai)全毬(qiú)價(jià)值鏈(liàn)中地位的根本性提陞(shēng)。

2、下跌中的回落：美元走强，外资流出🧅，高外资持股占比的港股较A股跌幅更深🥾🍈，当前概率不大。AH溢价在A股和港股均下跌的行情中收敛有两次典型案例🌽💝😡，分别为23年和24年5-8月🥒🍆🍍。背后原因类似，均为强美元之下，外资加速流出中国资产，而外资占比更高的港股相比A股受影响更大🥔，跌幅更深😡。（1）23年美联储处于加息周期👜💗😠，全年4次加息👿🩲🩰👚，美元指数从低位101升至107，10年期美债收益率从3.3%升至4.98%，强美元叠加国内经济下行压力加大💔🤍👞🍈，外资加速流出，外资流出对外资持股占比更高的港股冲击更大👄🎒，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%🩳👢🧄，AH溢价指数从129升至151。（2）24年美国通胀持续高位🍑，美联储不断推迟降息时间，“higher for longer”预期下美元指数和美债利率持续高位，外资也在24年5-8月加速流出中国权益市场，港股更为受挫，24年5-8月恒生指数跌-15%，万得全A -10%，AH溢价指数从133升至151💯🥬🧄。当前来看🍈，美元短期走强概率不大，若三季度美丽大法案提高美国债务上限落地，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债务🍑💝🥔🥒👠，这意味着美国公共债务与GDP之比将从2024年的98%大幅增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美国财政部回补TGA账户需求，可能出现美债大幅增发的情况🥑👞👅，市场对美国债务风险的担忧可能引发美元进一步走弱。