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下跌中的回落：美(mei)元走强，外资流出(chu)，高外资持股占(zhan)比的港股(gu)较A股(gu)跌幅更深，当前概率不大(da)。AH溢价在A股和港(gang)股均下(xia)跌的行情中收敛有(you)两(liang)次典(dian)型(xing)案例，分别为23年和(he)24年5-8月。背(bei)后原因类似，均(jun)为强(qiang)美元之下，外资加速流(liu)出(chu)中国资产，而外资占比更高(gao)的港股(gu)相(xiang)比A股受影响更大(da)，跌幅更深。（1）23年美联储处于加息周期，全年(nian)4次加息，美元指数从低位(wei)101升至107，10年期美债收(shou)益率(lv)从3.3%升至4.98%，强(qiang)美元叠加国内经济下行压力加大，外资加速流出(chu)，外资流出(chu)对(dui)外资持(chi)股占比更高的港股冲(chong)击(ji)更大，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%，AH溢价指数从129升至151。（2）24年美国通胀持续高位，美联储不断推迟降(jiang)息时间，“higher for longer”预期下美元指数和美债利率持(chi)续高位，外资也在24年5-8月加(jia)速流出中国权益市场，港股更为(wei)受挫，24年5-8月恒生指数跌-15%，万(wan)得全A -10%，AH溢价指数从133升至151。当前(qian)来看，美元短期(qi)走强概率不大，若三季度美(mei)丽大法案提高美国债务上限落地，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债(zhai)务，这意味着(zhe)美国公共债务与GDP之比将从2024年(nian)的98%大(da)幅增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美(mei)国财政部回补TGA账户需求(qiu)，可(ke)能出(chu)现美债大(da)幅增发的情况，市(shi)场(chang)对美国债务风险(xian)的担忧可(ke)能引发(fa)美元进一步走(zou)弱。

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1、需要注意的是，近期，焦煤价格已(yi)经(jing)跌破部分高成本煤(mei)矿的生产成本线，有部分煤矿开始减产。截至(zhi)上周末(mo)，全国523家煤矿炼焦精煤日产量为(wei)74.06万吨，同比下降7.63万吨。同(tong)时，受进口(kou)煤(mei)价(jia)倒挂影响，前4个月炼焦煤进口量同比下(xia)降了124万吨。

2、關(guān)稅(shuì)及歐(ōu)美談(tán)判等存在不確(què)定性，可能壓(yā)製歐(ou)洲內(nèi)需(xu)。我們(men)(men)的基準(zhun)情形爲(wèi)歐盟與(yǔ)美國(guó)關稅維(wéi)持在10%-20%之間(jiān)。而根據(jù)我們測(cè)算，這(zhè)或對(duì)歐洲(zhou)的GDP産(chǎn)(chan)生直接0.2%到0.4%的影響(xiǎng)，而不(bu)確定性(xing)帶(dài)來(lái)(lai)的間接影響或在0.2%左右。自從(cóng)對等關稅公佈(bù)(bu)以來，市場(chǎng)對歐(ou)元區(qū)2025年增長(zhǎng)已經(jīng)下脩(xiū)到0.8%的水平，IMF也在最新的WEO中下調(diào)對2025年歐元區(qu)的經濟(jì)增速預(yù)測，從今年1月的1%下調到4月(yue)的(de)0.8%，與去(qu)年增速持平。