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陈健玮：在全球主要市场中，港股估值仍处于(yu)较低水平，并显著低于美国市场(chang)。根据彭博(bo)数据，恒生指(zhi)数2025年预测(ce)市盈(ying)率为11倍，预测市净率为1.2倍，预测股息(xi)率达3.2%，其中，银行、电信(xin)、公用事业等高股息板块普遍超5%。相较于(yu)A股，恒生A/H溢价指(zhi)数(shu)约为130点，显示港股(gu)估值优(you)势(shi)仍存。中长期来(lai)看，南(nan)向资金持续流入(ru)，正重塑(su)港股估值体(ti)系，定价权(quan)逐步转移，未(wei)来A/H价差有望(wang)收窄。此外，创新药、人工智能等(deng)领域的技术突破，正推(tui)动国际投资者重估港股(gu)科(ke)技龙头的长期价值。

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1、“6月脉冲”在本周集中演绎👿，主因是人民币的不断升值🩲👘。我们在近期报告中反复强调这一点：自24年12月开始人民币汇率与万得全A走势在绝大多数时间内同步，汇率成为了决定大势的主变量👄👙。结构上也同样沿着我们及近期提示的“弹性”+“位置”的思路演绎：低位高弹性行业如TMT、军工、电新等表现亮眼🍎🎒🌽。汇率将决定后续脉冲行情的延续性：短、中👗🥭🥻、长期维度下，均是乐观因素占优。

2、5、国际市(shi)场方(fang)面：经济增速预期(qi)下调，“对等关税”影响下，棉花出口受到影响(xiang)，叠加全球棉花部分主产国丰产预期，棉价上行难度较大。依(yi)据USDA6月报，2025/26年(nian)度全球(qiu)棉花(hua)产量同比下降，需求同比增加(jia)，供需差(cha)同(tong)比收窄，但市场对此认可(ke)程度较低(di)，预计2025/26年度全球棉花产量或同比基本持平。需(xu)求端(duan)，在地缘冲突(tu)不断、经济增速预(yu)期(qi)下调、“对等关税”仍然存在等影响下，全球棉花需求量预计将环比下调(diao)。全球棉花供需层面(mian)并不(bu)足以支撑棉价上行。美国方面，本年度美棉种植面积降幅较大，但目前为止，受干旱影响美棉面(mian)积(ji)占比较低，美棉优良率高(gao)于去年收割时(shi)期(qi)水平(ping)，本年度美棉最终产量预计同比基本持平。美棉出口方面，预计2025/26年度美棉出口较去年低基数有一定上调，但仍低于过去(qu)5年(nian)均值水平，整体供需(xu)格局来看，2025/26年度美(mei)棉库销比预计为30.5%，较去年同比(bi)下降，但仍(reng)高于过(guo)去10年均值水平（27.4%），从基本面(mian)角度看，本年(nian)度供需格局略好于(yu)上一年度，但好转幅度有限。展望(wang)未来，除供需层(ceng)面外(wai)，宏观层面也有一定扰动，美联储年(nian)内(nei)降息次数是否如预(yu)期般(ban)为(wei)两次、美国对外关税谈判进度如何、全球(qiu)地缘(yuan)冲突未来将如何演绎等均是潜在影响(xiang)因素(su)。综合来看，预计2025/26年度ICE美(mei)棉期价重心较上半年略(lve)有上移，但幅度有(you)限，整体仍以区间运(yun)行来看，关注宏(hong)观及天气扰动。