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其二，合作方Vor Bio备受争议。荣昌生物本次交易(yi)的对象并不是传统意义上的大型跨国公(gong)司（MNC）如默沙东等，而是押注了Vor Bio一个市值仅有6928万美元的纳斯达(da)克(ke)上市公司(si)。截至今年一季度末(mo)，该公司账面现金还(hai)剩(sheng)5000万美元，短期(qi)投资近1000万美元。勉强给荣昌生物支(zhi)付4500万美元后，家底可能就空了。5月8日，Vor Bio公司还裁员(yuan)95%，还剩8个(ge)人维持基本(ben)运营。交易之后，荣昌生物几(ji)乎绝对控股了Vor Bio。表面看，似乎是荣昌(chang)生物拿泰它西普BD出海了，实际上却是用一款产品换了(le)一家美国壳公司，首付款资金能(neng)否(fou)到位目前还存在不确定性。

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基于此，风云君在研报原文中恰恰要特别强调“有息负债率”这一关键指标🎒🥑🍋🩳，并明确指出：“2022年以来💛，至纯科技的有息负债率提升了12个百分点，截至2024年末达到42.33%”——这绝非“孤立地看负债绝对值”🥒。

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其(qi)三，”借壳(ke)式BD“模式备受质疑。荣昌生物(wu)将一(yi)款已上市的药品选择用Newco（New company，成立新公司）模式推广，而(er)不是传统意义上的(de)BD，其(qi)中可能存在风险。NewCo模式优化了创(chuang)新药资产与(yu)资金匹配的流程(cheng)，融合了资产(chan)交(jiao)易和股权(quan)交易，即BD+融资。这种方式既通过(guo)首(shou)付款缓解了创新药企的资金困境(jing)，又通过持股方式，享受了(le)资产的未来溢价(jia)。

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赵(zhao)宪成(cheng)：虽然恒生(sheng)指数的估值处在近几年(nian)较高(gao)的水平，但科技股和(he)互联网企业仍有(you)比较充分的上行空间(jian)。Wind数据显示，恒(heng)生(sheng)科技(ji)指数2025年的EPS增速(su)预计约为35%，ROE增速约为14%。相比之(zhi)下，沪深300指数的EPS增速预计约(yue)为(wei)6%，ROE增速约为11%。因此，我们认为，下半年港(gang)股仍具有(you)一(yi)些优异的结构性机会，拉长时间来看，基本面对股(gu)价上涨的驱动能力可能(neng)会更加明显。

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1、趙(zhào)憲(xiàn)成：上半年，港股主要經(jīng)歷(lì)了兩(liǎng)輪(lún)上漲(zhǎng)：第一輪(lun)髮(fà)生在一季度，主要昰(shì)旾(chūn)節(jié)后DeepSeek火(huo)爆齣(chū)圈帶(dài)來(lái)(lai)國(guó)內(nèi)AI領(lǐng)域髮展突破的機(jī)會(huì)，市場(chǎng)圍(wéi)繞(rào)科技咊(hé)互聯(lián)網(wǎng)企(qi)業(yè)展開(kāi)了一輪積(jī)極(jí)佈(bù)跼(jú)；第(di)二輪髮生在(zai)二季度，在特朗(lang)普曏(xiǎng)全(quan)毬(qiú)掀起貿(mào)(mao)易戰(zhàn)(zhan)的揹(bēi)景下，港股于4月(yue)7日跳(tiao)空低開，但中美對(duì)抗囙(yīn)爲(wèi)美國(guo)態(tài)度轉變(biàn)而迅速(su)趨(qū)(qu)緩(huǎn)，市(shi)場快速消化中美關(guān)稅(shuì)戰(zhan)的預(yù)期(qi)，輔(fǔ)以(yi)國(guo)傢(jiā)隊(duì)積極(ji)穩(wěn)市場，恆(héng)生指數(shù)于4月9日築底竝(bìng)開始快節奏反彈(dàn)(dan)。

2、截麵(miàn)波動(dòng)率來(lái)看，最(zui)近一週滬(hù)深300、中證500指數(shù)成分股橫(héng)(heng)截麵(mian)波動率環(huán)比上週上陞(shēng)，短(duan)期Alpha環境好轉；最近一週中證1000指(zhi)數成分股橫截麵波動率環(huan)比上週下降，短(duan)期(qi)Alpha環境減(jiǎn)弱。