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下跌中的回落：美元(yuan)走强，外资(zi)流出，高(gao)外资持(chi)股占比的港股较(jiao)A股跌幅更深(shen)，当前概率不大。AH溢价在A股和港股均下跌的行情中收敛(lian)有两次典(dian)型(xing)案例，分别为23年和(he)24年5-8月。背后原因类似，均为强(qiang)美元(yuan)之(zhi)下，外资加速流出中国资产，而外资占(zhan)比更高的港股相比A股受影响更大，跌幅更深。（1）23年美(mei)联储处于加息周期，全年4次加(jia)息(xi)，美元指数从(cong)低位(wei)101升至107，10年期美债收益率从3.3%升至4.98%，强美元叠加国(guo)内经济下行压力加大，外资(zi)加速流出，外资流出对外(wai)资持股占比(bi)更高的港股冲击更大，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%，AH溢价指(zhi)数从129升至151。（2）24年美国通胀持续高位(wei)，美联储不断推迟降息时间，“higher for longer”预期下美元指数(shu)和美(mei)债利率持续高位，外资也在24年5-8月加速流出中国权益市场，港股更为受挫，24年5-8月恒生指数跌-15%，万得全(quan)A -10%，AH溢价指数从133升至151。当前来看，美元短(duan)期走强概(gai)率不(bu)大，若(ruo)三季度美丽大法案提高美国债务上限落地，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债务，这意味着美国公共债务与GDP之比将(jiang)从(cong)2024年的98%大幅增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美国财政部(bu)回补TGA账(zhang)户需求，可能出现美债(zhai)大幅增(zeng)发的情况，市场对美国债务风险的担忧(you)可能引(yin)发美元进一步走弱。

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行业配置：维持哑铃配置思路👛，红利底仓+小盘成长。红利方面👞👅，在通胀尚未回归😡👞🧄，价格低位运行的背景下🍑🌽🧅，前端的收入和利润难以保证🌽，但自由现金流充沛的企业，既可以延续其分红表现🍉🍍🥥，也可以通过自由现金流积累转化为新增的资本开支，获得ROE的抬升，享受更多成长性🍌🧄🥝。具体方向提供三个视角：①稳定视角下👠🩲👢，关注盈利和分红稳健的银行；受益于长久期价值和改革红利推升估值弹性的港口👠🍅💔💛、公路🍒🍏🍓；补贴政策推动下，兼具高股息+内销经营基本面延续改善的白电龙头🍉🥿。②改善视角下👝💛，关注受去库存和需求复苏支撑的工业金属；预期走出底部🥿👢，高分红保障+经营稳健的白酒🧄🤍🍎🥒。③进攻弹性视角下，关注存量项目进入收获期，自由现金流释放加速的电信运营商💯👘。小盘成长方面，货币宽松扩张剩余流动性，小盘成长行情或将进一步加强🍑👢🥥，24/6剩余流动性（M2同比-社融存量（剔除股权融资和**债券）同比）触底-0.55%以来持续回升，截至25/5已上行至1.8%🥕🍎。叠加央行优化两项支持资本市场的货币政策工具、支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”两项政策支持股市流动性💓🥾，当下的小盘成长行情或将进一步加强，而本身弹性更大的北交所（涨停限制30%，下同）和科创板（20%），相比主板（10%）或表现出更大的优势💋。行业关注自主可控，包括电子（算力🌽💗、半导体设备🥾、芯片）👛🧄、信息化（数据库、操作系统）、能源化工（新疆煤化工+新材料）、通信（算力服务+卫星通信）👗。

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2、宏(hong)观经济：2025年海合会国家实际GDP增速(su)保持扩张态势，通胀(zhang)总体温和。根据2025年(nian)5月1日IMF《区域经济展望：中东北非》报告预测，2025年实际GDP增速沙特3%、阿联酋(qiu)4%、卡塔尔2.4%、科威特(te)1.5%、阿曼(man)2.3%、巴林2.8%，2026年经济增长有望继续加速。原油部门(men)实际GDP增速(su)上行，根(gen)据(ju)当前OPEC+产量政策(ce)，我们预期，2025年沙特(te)、阿联酋原油(you)部门实际增速3.5%和4.2%，2026年(nian)延(yan)续(xu)加速趋势并分别(bie)达到5.5%和7.3%。