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上涨中的追(zhui)赶：货币超预期(qi)宽(kuan)松，A股(gu)在上(shang)涨中较港股弹性(xing)更大，当前货币“小步(bu)快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度(du)。由于A股较港股散户投资者(zhe)占(zhan)比更高，因此对流(liu)动性和资金变化更(geng)为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛(lian)均发生(sheng)在货币宽松区间(jian)，分别为14-15年和19年(nian)。（1）14-15年(nian)AH溢(yi)价收敛主要来自政策催(cui)化下A股走(zou)强。A股经历13年TMT牛市后，14年回调盘整(zheng)，AH溢价指(zhi)数从13年高点(dian)112降(jiang)至14年7月89。之后的收(shou)敛主(zhu)要来自政策催化，包括(kuo)货币宽松、地(di)产放松、 “互联网+”产业政策催化。其中货币(bi)方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽(kuan)松力度进(jin)一步增大，央行2、4月两(liang)次降准，3、5月两次降(jiang)息；地产方面(mian)，14年6月开始地方陆续放(fang)松限购政策，14年(nian)9月央行明确(que)放松首套房认购标准；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重(zhong)点。一系列政策催化下A股持续上涨，14/7-15/6万(wan)得全A涨超200%，同期恒(heng)生指数涨幅仅18%，对应       AH溢价(jia)指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽(kuan)货(huo)币+宽信用，流动性宽松(song)推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国领(ling)导人在G20的会面，进入2019年(nian)，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内部来看，18/11民企座谈会的召(zhao)开稳(wen)定(ding)了企业家信心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调(diao)金融机构(gou)存款准备金率1个百分(fen)点。2/15，央(yang)行公布的1月(yue)社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期(qi)，带动A股迎来(lai)春季躁动(dong)行情(qing)。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指数(shu)20%，AH溢价指数从115升至(zhi)128。当(dang)前来看，要出现上(shang)涨中的收敛需观测到货币(bi)宽松加码，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式，后续要(yao)关注货币宽(kuan)松的持续性，即降准降息的节奏和力度。

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1、展望2H25，我们对美股金融(rong)板块(kuai)仍维持相对(dui)乐观，主要基于宏观层面经济预期相对稳定、中观层面金融监管宽松态(tai)势(shi)、以及微观层面主要(yao)覆盖公司较为积极的(de)业(ye)绩指引或管理层态度。从基本(ben)面来看，1）海外投行交易业务有望继续保持(chi)较高的盈利水平，但伴随降(jiang)息节奏(zou)放缓和关税政策反(fan)复，短(duan)期可能造成投资银行项目完成(cheng)进度延(yan)后(hou)。2）资产管理方(fang)面，客(ke)户资金仍(reng)有望持续净流(liu)入，但高利率叠加资本(ben)市场波动环境下，客户资金(jin)可能优先流入货币市场基金和债券基金，而(er)费率相对较高(gao)的股票基金可能继续承压，管理费收入增(zeng)速可能放缓(huan)，龙(long)头增速或高于行业。另外(wai)，不排除下半年市(shi)场回调压力，可能带(dai)来资管公司业绩表(biao)现为收入承压，造成盈利(li)短期扰(rao)动。3）支付清算层面，我们认为仍然(ran)持续受(shou)益于消费者支出稳健增长和数(shu)字(zi)支付渗透率提升，清算龙头(tou)继续保(bao)持规模效应和网络效(xiao)应(ying)，而产业链上的数字钱包/收单商则仍面(mian)临较(jiao)为(wei)激烈的(de)市场份额竞争，以及用户增量瓶(ping)颈，需继续关注业务(wu)战略(lve)转型(xing)进展。从(cong)政策面来看，我们认为美国金融监管仍然维持宽松态势不变(bian)，部分(fen)监管措施（如SLR改(gai)革）正处于(yu)讨论期。潜在(zai)的金融监管改革落(luo)地有助于释(shi)放银(yin)行资本金，我们建议密切关注6月美联储多德-弗兰克法案压力测试（DFAST）结果及对应银行的超额资本（excess capital）空间。

2、此外，大消费、大科技题材普遍走低。其中，白酒股深度回调，食品ETF（515710）场内重挫2.3%，全天溢价交易，显示买盘尤为强(qiang)劲，或(huo)有资金在大跌时介入。食品ETF（515710）基金经理蒋俊(jun)阳表(biao)示，吃喝(he)板块近期(qi)持续回调，但鉴于当前位置或不(bu)必(bi)过度悲观。