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上涨中的追赶：货币超预期宽松，A股在上涨中较(jiao)港股弹性更大，当(dang)前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度。由于A股较港股散户投资者占比更高(gao)，因此对流动性和资金变化更为敏感(gan)，AH溢价在(zai)上涨行情(qing)中收敛均发生(sheng)在货币宽松区间，分别为14-15年(nian)和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化(hua)下A股走强。A股经历(li)13年(nian)TMT牛市(shi)后，14年回调盘整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月(yue)89。之后的收敛主要来自政(zheng)策催化，包括货币(bi)宽松、地产放松、 “互联网(wang)+”产业政策催化。其中货币方面(mian)，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大，央行2、4月两次降准，3、5月两次降息(xi)；地(di)产方(fang)面，14年(nian)6月开(kai)始地方陆(lu)续放松限(xian)购政策，14年9月(yue)央行明确(que)放松首套房认购(gou)标准；产业政策方面，3月两会上(shang)《**工作报告》明确将(jiang)制定“互联网+”行(xing)动计划列为全年工作重点(dian)。一系列政策催化下A股(gu)持续上涨，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期(qi)恒生指数(shu)涨幅仅18%，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年(nian)初内(nei)外(wai)部环境(jing)转好，宽货币+宽信用，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国领(ling)导(dao)人在G20的会面，进入2019年，中美贸易(yi)摩擦进入缓和阶段；内(nei)部来看，18/11民企座谈会的召开稳定了企业(ye)家信心(xin)，推动了宽货币向宽信(xin)用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调(diao)金融机构存款准备金率1个百分点。2/15，央行公布(bu)的1月(yue)社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期，带动A股(gu)迎来春季躁(zao)动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指数20%，AH溢价(jia)指数从(cong)115升至128。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑(pao)”模式，后续要关注货币宽(kuan)松的持续性，即(ji)降准降息的(de)节奏和力度。

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行业配(pei)置：维持哑铃配(pei)置思路，红利底仓(cang)+小盘(pan)成长。红(hong)利方面，在通胀尚未回归，价格低位运行的背景下，前(qian)端的收入和利润难以保(bao)证，但自由现金流充沛(pei)的企(qi)业，既可(ke)以延续其(qi)分红表现，也可以通过自由(you)现金流积累转化为新增的(de)资本开支，获得(de)ROE的抬升，享(xiang)受更多成长性。具体方向提供三个视角(jiao)：①稳定(ding)视角下，关注盈利(li)和分红稳健的(de)银行；受益于长久期价值(zhi)和改革红利推升估值弹性的港口、公(gong)路；补贴政策推动(dong)下，兼具高股息+内销经营基本面延续(xu)改(gai)善的白电(dian)龙头。②改善视角下，关注受去库存和需求复苏支撑的工业金属；预(yu)期走出底部，高分红保障+经营稳健的白酒。③进攻弹性视角下，关注存(cun)量(liang)项(xiang)目进入收(shou)获期，自由现金(jin)流释放加速的电信运营商。小盘成长方面，货币宽(kuan)松(song)扩张剩(sheng)余流(liu)动(dong)性，小盘成(cheng)长行(xing)情或(huo)将进一步加强(qiang)，24/6剩余流动性（M2同比(bi)-社(she)融存量（剔(ti)除股权融资和**债券）同比）触底-0.55%以来持续回升，截至25/5已上行(xing)至1.8%。叠加央行优化两项支持资本市场的货(huo)币(bi)政策(ce)工具、支持中央汇金(jin)公司发挥好类“平准基金”两项政策支持股市流动性，当下的小盘成长行情或将进一步加强，而本身弹性更大的北交所（涨停限制30%，下同）和(he)科创板（20%），相比(bi)主板（10%）或(huo)表现出更大的优势。行业关注自主可控，包括(kuo)电子（算力、半导体(ti)设备、芯片）、信息化（数据库、操作系统）、能源化工（新疆煤化(hua)工+新材料）、通信（算(suan)力服务+卫星通信）。

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