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下跌中的回落：美元走强，外资流出(chu)，高外(wai)资持股占(zhan)比的港股较A股跌幅更深，当前概率不大。AH溢价在A股和港股均下跌(die)的行情(qing)中收敛有两次典型案例，分别为23年和24年5-8月。背后原因类似，均为强美元之下(xia)，外资加速流出(chu)中国资产，而外资占比更高的港股相比(bi)A股受影响(xiang)更大(da)，跌幅更深。（1）23年美联储处(chu)于加息周期，全年4次加息，美元指数从低位(wei)101升(sheng)至107，10年期美债收益率从3.3%升至4.98%，强(qiang)美元叠加国内经济下行压力加大，外资加速流出，外资流出对外资持股占比更高的港股冲击更大，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%，AH溢价指数从129升至151。（2）24年美国通胀持续(xu)高位，美联储不断推迟降息时间，“higher for longer”预期下美元(yuan)指数(shu)和美债利率持续高位，外资也在(zai)24年5-8月加速流出中国权益市场(chang)，港(gang)股更为受(shou)挫，24年5-8月(yue)恒生(sheng)指数跌-15%，万得全A -10%，AH溢价指数从(cong)133升至151。当前来看，美元短期走(zou)强概率不大(da)，若三季度美(mei)丽大法案提高美(mei)国债(zhai)务上限落地(di)，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债务(wu)，这意味着美国(guo)公共债务(wu)与GDP之比将从2024年的98%大幅(fu)增加至125%。且基于借新还旧的诉求以(yi)及(ji)美国财政部回补TGA账户需求，可能出现(xian)美债大幅增发的情况(kuang)，市场对美国债务风险的担忧可能引发美元进一步走弱。

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今年涨幅明显的(de)创新药和新(xin)消费等(deng)板块具有(you)典型的“困境反转”属(shu)性(xing)，后续有望延续。策略(lve)视角看(kan)新消费和(he)创新药两个大幅上涨的(de)板块，在过去两年时间都经历了(le)震荡(dang)调整和蛰伏期，估值下修到价值洼(wa)地区间。上涨逻辑上和去年具有连(lian)接性和一致性，因此今年(nian)板块的快速上涨具备典型(xing)的困境反转逻(luo)辑(ji)，后(hou)续行情有望延续。

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1、4 月以来的反弹行情中市场轮动混乱且缺乏主线🥑🥒，核心因宏观因素扰动市场预期：1）关税冲击下中美摩擦存在进一步升级可能🍓🍒，致使市场风险偏好受挫💕；2）关税影响下国内经济承压，企业盈利复苏节奏趋缓👅🥒💟；3）地缘局势升温加剧市场不确定性💝；4）区别于第一轮科技重估逻辑🍈👘👜👿🥦，当前缺乏能催化行情展开的新叙事。在这些因素的扰动下👚🍈，市场预期偏弱👙💓👿，沪指超跌反弹后仅围绕关税冲击前位置窄幅震荡👠，难以实现实质性突破；同时增量资金匮乏，一个直观的体现是融资余额未随指数修复至关税冲击前的水平。因此🥝，当前市场处于存量博弈的状态，表现相对无序。而从短期来看😻🍈🍅🥦，“电风扇”式的主题轮动仍将持续👚。

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