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维持年度策略观(guan)点：牛(niu)市上半场金融再通胀，红利底仓+小盘(pan)成长哑铃配置。我们继续维持年度策略《再通胀牛市》看法，牛市上半场是金融再通胀，权益资产在流动性宽松(song)环境下估值抬升，资产价格企稳对(dui)扭转通(tong)缩预期至(zhi)关重要，打破“资产缩水-债务(wu)压力-消费收缩“的恶(e)性循(xun)环。下半场是实(shi)物(wu)再通胀(zhang)，实际利率下行与资产价格上行**借贷需求，资金通(tong)过信贷渠道从淤(yu)积的金融市场进入(ru)实(shi)体经(jing)济(ji)。当前仍处牛(niu)市上半场的金融再通胀，剩余流动性宽松助力小盘成长弹(dan)性释(shi)放，同时通胀尚未回归，红利资(zi)产凭借稳定的自由现金流创造和分红能力占优。牛市上下半场的切换重点在(zai)于(yu)通(tong)胀和EPS的回归，在观测到PPI的显著(zhu)修(xiu)复之前，仍维持红利底仓+小盘成长的哑铃型配置思路。

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噹(dāng)(dang)前，港股創(chuàng)新藥(yào)(yao)闆(bǎn)塊(kuài)的轉煗(nuǎn)(nuan)，除了技術(shù)創新與(yǔ)突破，衕(tòng)(tong)樣(yàng)得益于基本(ben)麵(miàn)與(yu)政(zheng)筴(cè)麵利好的共(gong)振，爲(wèi)行業(yè)估(gu)值提供了一定支撐(chēng)。基本麵上，隨(suí)着國(guó)産(chǎn)創(chuang)新(xin)藥企實(shí)力顯(xiǎn)現(xiàn)，多傢(jiā)(jia)中國創(chuang)新(xin)藥企與(yu)國企生物藥企巨頭(tóu)達(dá)成郃(hé)作搨(tà)展(zhan)海(hai)外市場(chǎng)，有(you)朢(wàng)(wang)加速齣(chū)海；消息麵上，6月13日國(guo)務(wù)院(yuan)常務會(huì)議(yì)研究優(yōu)化藥品咊(hé)耗材集採(cǎi)有關(guān)擧(jǔ)措，或將(jiāng)(jiang)進(jìn)一步帶(dài)動(dòng)創新藥行業的高質量髮(fà)展(zhan)。

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1、3、投资者结构：港股机(ji)构投资者占(zhan)比更高，外资占(zhan)比更高，美国债务(wu)风(feng)险扰动，美元走弱，外资寻求中(zhong)国资产配置，港股较A股率先(xian)受益。截(jie)至2024Q4，A股投资者结构中散户占比66.7%，机构投资者占比1/3左右，其中(zhong)外资占比5.8%。相比(bi)之下港股机构(gou)化(hua)程度更(geng)深，根据(ju)港(gang)交所披露的最新数据，2020年港股(gu)机构投资(zi)者(zhe)占比（除(chu)做(zuo)市商）达57%，其中海(hai)外机构投(tou)资者占比36%，海外个人投资者占比(bi)5%，外资占比超(chao)40%。高外资占比(bi)也导致港股相比A股更易受海外影响，历史上看AH溢(yi)价指数与美元(yuan)走势高度相同，美(mei)元走弱时A股(gu)相对港(gang)股溢价(jia)下行，主因国际资本寻(xun)求中国资产配置，港(gang)股相比A股制度更为开放(fang)和便捷，由于没有外(wai)汇管制，监管规则与国际(ji)接轨，外(wai)资进(jin)入港股市场更便利，因此在外资加速流入中国权益市场时，港股往往较A股更(geng)为受益。今年以来市场对美(mei)国债务风险担(dan)忧持续升温，尤其在特朗普公布对等关税后美元(yuan)资产遭受大幅抛售和价格(ge)下跌，东稳西荡下(xia)外资加速流入中国市场，港股凭借低估(gu)值、业(ye)绩改善、更(geng)开放的金(jin)融体制率先(xian)受益。从个股(gu)层面来看，同时(shi)在(zai)A、H上市(shi)的企业，外资机构持股(gu)占比越高，AH股溢价(jia)率越低（图表(biao)13）。典型如家电行业中(zhong)，美的集团外资持(chi)股占比68%（由于无法获取准确数据，这里以国际中介机构持(chi)股比(bi)例估算），AH股溢价率仅6%，而海信家电外资持股比例偏低25%，AH股(gu)溢价率也更高(gao)达(da)到18%。

2、澳大利亚油气生产商Santos股价周(zhou)一一度飙升15.23%，创(chuang)2020年4月以来最大涨幅，此(ci)前(qian)该公司(si)宣布(bu)收到阿布扎比国家石油公司（ANOC）牵头的一个(ge)财团提出的187.2亿美元的非约束性收购要约。