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我们认为长期而言，日本存在人口减少与老龄化的(de)挑(tiao)战，本土消(xiao)费体量有限，能够成功出海(hai)的企业是(shi)天花板更高的企业(ye)。但短期来看，关税政策下(xia)出口型企业有更高的不确(que)定性，日(ri)元若升值(zhi)，则报表数字也会受到负面影响，短期市场将更加关注内需型企业。但整体而言，我们认为个股(gu)逻辑大(da)于行业逻辑(ji)，内外需(xu)收入占比并非决定性因(yin)素，海外占比高但基(ji)本面坚(jian)韧的企业依旧有投资机会。内需型企业中，能够适应消(xiao)费者节约志向(xiang)、能够在高通胀(zhang)环境下有效进(jin)行成本控制的企业或有更好的(de)表现。

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行业配(pei)置：维持(chi)哑铃(ling)配置思路，红利底仓(cang)+小盘成长。红利方面(mian)，在通胀尚未回归，价格(ge)低位运行(xing)的背景下(xia)，前端的收(shou)入和利润难以保(bao)证，但自由现金流(liu)充沛的企业，既可(ke)以延续其分红表现，也可以通过自由现金流积累转(zhuan)化(hua)为新(xin)增的资本开支，获得ROE的抬升，享受更多成长性。具体方向提供三(san)个视(shi)角：①稳定视(shi)角下，关注(zhu)盈利(li)和分红稳健(jian)的银行；受(shou)益于长久期价值(zhi)和改革红利(li)推(tui)升估值弹(dan)性的港(gang)口(kou)、公路；补贴政策推动下，兼具高(gao)股息+内销(xiao)经营(ying)基本面延续改善(shan)的白电龙头。②改善视角下，关注受去库存和需求复苏(su)支撑的(de)工业金属；预期走(zou)出底部，高分(fen)红保障+经营稳健的(de)白(bai)酒。③进攻弹性视(shi)角下，关注存(cun)量项目进入收获期，自(zi)由现金流释放加速的电信运营商。小盘成长方(fang)面，货币宽松扩张剩余流动性(xing)，小盘成(cheng)长行情或将进一步加强，24/6剩余(yu)流动性（M2同比-社融存量（剔除股权融(rong)资和**债券）同比）触底-0.55%以来持续回升，截至(zhi)25/5已上行至1.8%。叠加央行优化两项支持资本市场的货(huo)币政策工具、支持中央(yang)汇金公司发挥好类“平准基金”两项(xiang)政策支持股市流动性(xing)，当下的小盘成长行情或将进(jin)一(yi)步加强，而本身弹性更大(da)的北交(jiao)所(suo)（涨停限制30%，下同）和科(ke)创(chuang)板（20%），相比主板（10%）或表现出更大的(de)优(you)势。行业关(guan)注自主可控，包括电子（算力(li)、半导体设备、芯片）、信息化（数据库、操作系统）、能源化工（新疆煤化工+新材料）、通信（算力服务+卫星通信）。

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