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► 私人信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信用(yong)周期难以(yi)大幅扩张，导致市场底部有支撑，但上行空间也受限。当前中国信用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂(gua)的情况下，私人部门(men)的信用收缩仍在延续。背(bei)后的原因，并非是(shi)钱不够多或利率的(de)绝对水平不够低，而(er)是在相对差距上居民和企业感受的(de)回报预期低于成本，即私人部(bu)门(men)面临的融资(zi)成本(ben)与回报依然倒挂(gua)，抑制了私人(ren)部门主动加杠杆的意(yi)愿。解决之道，相比单纯降低成本（利(li)率已经很低且流动性十(shi)分充裕），更有效手段是提高回(hui)报预期(qi)，这需靠外力干预（财政逆(ni)周(zhou)期调节）或新(xin)增长点(dian)（AI科技与新消(xiao)费）的出现。从这个框架出发，不难理(li)解去年9月(yue)底以来市场(chang)表现的脉络：一方面，市场之(zhi)所以能(neng)企稳(wen)反弹且底部不断(duan)抬升，是因为上述两个层面积极变化：924后财政发力对冲了私人部(bu)门持续的信用收缩，以及春节后AI突破带来新的投资方向。但另一方面，市场之所以屡次冲高回落(luo)，是因为(wei)预期每次过度亢奋且政策“有所保留”，使得(de)信用周期(qi)没有彻底走出收缩。

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后续如何演绎🩱💋？市场若要延续涨势，路径一是由EPS改善维持🥝🥻🥭，路径二则是由增量资金的持续入市推动🍒💯；在进一步稳增长政策增量释放前😠😻🩱，预计市场表现仍将由资金端/估值端主导。战略上我们保持看多，维持下半年指数“更上一层楼”的判断，但战术上我们认为短期行情未必会演绎持续急涨，而是依然将呈现一定的震荡特征。机构中长期资金入市+低利率时代下居民金融资产配置比例提升的趋势是中期逻辑🧅🥾🥦🍒😡，有望使市场震荡中枢整体上移，短期脉冲式波动也可能阶段性超市场预期。但当前阶段是否能开启资金的正反馈螺旋仍有待观察：一是今年以来的结构性行情都未走向持续抱团而是呈现轮动特征💘，可能表征资金环境对估值容忍度有一定约束；二是我们观察到各方增量资金尚未形成明显合力💋🍏🍎👘🍏，更多采取观望💋、被动跟随策略，而非主动流入；三是除了内需下滑担忧加剧外👘，7月中报业绩期、全球贸易环境波动及过于乐观的降息预期能否兑现均存在不确定风险👜🥬。

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1、TMT领域在AI创新持续驱动下，二季度产销均保持较高景气度，整体TMT制造业工业增加值保持10%以上增速；出口方面💝🍑，由于我国集成电路对美出口依赖度较低💯，集成电路出口4、5月分别增长20.2%👅👛🥾、33.4%🤬。此外算力租赁订单持续落地🍋，半导体周期复苏与国产替代加速，半导体、光学光电子、运营商、软件等领域维持较高景气或有边际回暖👄🩲🩱，业绩有望改善🥾👝。

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