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1）中东地缘局势扰动风险偏好，但影(ying)响A股(gu)的核心因素仍在于(yu)自身的结构。本周五A股、港股指数普遍回(hui)调，避险情绪推升能源、贵金属、军工上涨，但中(zhong)东(dong)局势(shi)对国内而言更多是情绪上的短(duan)期冲击，影响A股的核心因素还(hai)是自身结构(gou)问题。从风险(xian)溢价来看，在中美谈判利好(hao)预期下，本周沪深300风险溢(yi)价一度回落(luo)至6.1%附近，为(wei)今年4月以(yi)来的最低水平(ping)。关税对市场情绪的冲击修复后，风险溢价进一步下行还需要(yao)经济基本(ben)面或增量政策的持续发力；结构上来看(kan)，前期活跃的新消费、创新药等主题的成交占比持续(xu)提升后，细分赛道快(kuai)速轮动，部分获利盘存在止盈需求。

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②分化中(zhong)的(de)收歛(hān)(lian)：21年通脹(zhàng)迴(huí)歸(guī)(gui)A股(gu)較(jiào)港股業(yè)績(jī)佔(zhàn)(zhan)優(yōu)，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期衝(chōng)(chong)擊(jī)(ji)港股下跌，噹(dāng)前關(guān)(guan)註(zhu)通脹迴歸(gui)節(jié)奏咊(hé)美聯(lian)儲降息預期變(biàn)化；

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3、投资者结构：港股(gu)机(ji)构投资者占比(bi)更高，外资占比更高，美国债务风险(xian)扰动，美元走弱，外资寻求中国(guo)资产配(pei)置(zhi)，港股较A股率先受益。截至2024Q4，A股(gu)投(tou)资者结构中(zhong)散户占比(bi)66.7%，机构投(tou)资者占比(bi)1/3左右，其中(zhong)外资占比5.8%。相比之下港股机构化程度更深，根据港交所披露的最新数据(ju)，2020年(nian)港股机(ji)构投资者(zhe)占比(bi)（除做市商）达57%，其中海外机构(gou)投资者占比36%，海外个人投资者(zhe)占比5%，外资占比超40%。高外资占比也导致港股相(xiang)比A股更易受海外影响，历史上(shang)看AH溢价指数与美元走势高度相同，美元走弱时A股相对港股(gu)溢价下行，主因国际资本寻求中国资产配置，港股相比A股制度更为开放和便捷，由于没有外汇(hui)管制，监管规则(ze)与国际接轨，外(wai)资进(jin)入港股市场更便利，因此在外资加速流入中国权(quan)益市场时，港股往往较A股更为受益。今年以来市场对(dui)美国债务(wu)风(feng)险担忧(you)持续升温，尤其在特朗普公布对等关税后美元资产(chan)遭受大幅抛售和价格下跌，东稳西荡下外资加速流入中国市场(chang)，港股(gu)凭借(jie)低估值、业(ye)绩改善、更开放的金融体制率先受益。从个股层面(mian)来看，同时在A、H上市的企业，外资(zi)机构持股占(zhan)比越高，AH股溢价率越低（图(tu)表13）。典型(xing)如家电行(xing)业中，美的集团外资持股占(zhan)比68%（由于无(wu)法获取准确数(shu)据，这里以国际中介机构持(chi)股比例估算），AH股溢价率仅6%，而海信家电外资持股比例偏低25%，AH股溢价率也更高达到18%。

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1、基本(ben)面：港股较A股业绩增(zeng)速更强，A股(gu)消费+制造+周期，港股更偏科技互联网，受价(jia)格下行的影响较小。近两年来港股业绩(ji)增速(su)显著强于A股，2024年全部港股归母净利润同比10.2%，显著高于全部A股(gu)的-3%，剔除金(jin)融后港股2024净利润同比11.7%，同样高于全A（非金融）的-13%。究其原因我们认(ren)为(wei)A股业绩疲弱主要受价格因素拖累，核心在于A股的行业特征(zheng)，从剔除金融的净利润占比来看，2024年A股主要集中(zhong)在周(zhou)期（石化14%、煤炭6%），消(xiao)费（食饮8%、医药6%），制造(zao)业（汽车5%、电(dian)子5%、电力设备4%）等(deng)，这些行业基本面受价格因素影响更(geng)大，价格下行压缩毛利(li)，进(jin)而影响盈(ying)利(li)表现(xian)。相比之下，港股除金融外，行业主要集中于周期（石化20%）和科技行业（传媒13%、通信12%），且更偏向于(yu)互联网、信息服务等(deng)细分领域，包括腾讯(xun)、网易、美团等互联网巨头，消费、制造等行业占比不高，行业属性导致(zhi)了港股业绩受价格下行的影响更小。历(li)史上看(kan)，由于A股行业结构(gou)更偏传统经济，因此对(dui)价格更敏感，PPI下行区间往(wang)往对(dui)应港(gang)股(gu)较A股(gu)业绩更优，典型如16Q4-19Q4，PPI同(tong)比(bi)从5.5%降至-0.5%，同(tong)期全A净利润同比从5.4%小幅(fu)升至5.5%，全部港股从-3%升至12%，二者(zhe)增速差从8pct降至-6pct。

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