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维持年度策略观点：牛市上半场金融再通胀(zhang)，红利底仓+小(xiao)盘成长哑铃配置。我们继续维持(chi)年度策略《再通(tong)胀牛市(shi)》看法，牛市上(shang)半场是金融再通胀，权(quan)益资产在流动性宽(kuan)松环(huan)境下估值抬升，资产价(jia)格企稳对扭转通缩预(yu)期至关(guan)重要，打破“资产缩水(shui)-债务压力-消费收(shou)缩“的恶性循环。下(xia)半场是(shi)实物(wu)再通胀，实际利率下行与资产价格上行**借贷需(xu)求，资金(jin)通过(guo)信贷渠道(dao)从淤(yu)积(ji)的金融市场(chang)进入(ru)实(shi)体(ti)经济。当前仍处牛市上半场的金融再通胀，剩余流动性宽松助力小盘成(cheng)长弹性释放，同时(shi)通(tong)胀尚(shang)未回归，红利资产凭借稳(wen)定(ding)的自由(you)现(xian)金流创造(zao)和分红能力(li)占(zhan)优。牛市上下半(ban)场的切换重点在于通胀和EPS的回归，在观(guan)测到PPI的显著修复之前，仍维(wei)持(chi)红利底仓(cang)+小盘成长的哑铃型配置思路。

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当前，港股创新药板块的转(zhuan)暖，除了技术(shu)创新与突破，同样得益于基本面与(yu)政(zheng)策面利好的共振，为行业估(gu)值(zhi)提(ti)供了一定支撑。基本面上，随着国产创(chuang)新药企实力显现，多家中(zhong)国创新(xin)药企与国企生(sheng)物药企巨头(tou)达成合作拓展海外市场，有望加速出海；消(xiao)息面上，6月13日国务院常务会议研究优化药品和耗材集采有关举(ju)措，或将进(jin)一步带动创新药行业的高质量(liang)发展。

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1、3、投资者(zhe)结构：港股机构投资者占比更高，外资占比更高，美国(guo)债务风险扰动，美元走弱，外资(zi)寻求中国资产配置，港股较A股率(lv)先受益。截至2024Q4，A股投资者结构中散户占比66.7%，机构投(tou)资(zi)者占比(bi)1/3左右，其中外资占比5.8%。相比之下(xia)港股(gu)机构化程度(du)更深，根据(ju)港交所披露的最新(xin)数据(ju)，2020年港股机构投资者(zhe)占(zhan)比（除做市商）达57%，其中海外机构(gou)投资者(zhe)占比36%，海外个人投资者占比(bi)5%，外资(zi)占比超40%。高外资占比也导致港(gang)股相比A股更易受海外影响，历史上看AH溢价指数与美元走势(shi)高度相同，美元走弱时A股相对港股溢价下行(xing)，主因国际资本寻(xun)求中国资(zi)产配(pei)置，港股相比A股制度更为开放和(he)便捷，由于没有外汇管制，监管规则与国际接轨，外资进(jin)入港股市场更便利，因此在外(wai)资加速流入中国权益市场(chang)时(shi)，港股(gu)往往较A股(gu)更为受益。今年以来市场对美国债务风险担忧持续升温，尤其在特朗普(pu)公布对等关税后美元资产遭(zao)受大幅抛售和价格下跌，东稳西荡下外资(zi)加速(su)流入中(zhong)国市场，港股凭借低估值、业绩改(gai)善、更开放的金融体制率先受益。从个股层面来看，同时在A、H上市的企业，外资(zi)机构持(chi)股占(zhan)比越高，AH股(gu)溢价(jia)率越低（图表13）。典(dian)型如家电行业中，美的(de)集团外资持股占比68%（由(you)于无法(fa)获取准确数据，这里(li)以国际中介机构持股比(bi)例估(gu)算），AH股溢价率仅6%，而海信家电外资持(chi)股比例偏低25%，AH股溢(yi)价率也更高达到18%。

2、澳大利亞(yà)油氣(qì)生産(chǎn)商Santos股價(jià)週一一度(du)飇(biāo)陞(shēng)15.23%，創(chuàng)2020年4月以(yi)來(lái)最大漲(zhǎng)幅，此前該(gāi)公司宣佈(bù)收到阿佈紮(zā)比國(guó)傢(jiā)石油公司（ANOC）牽(qiān)頭(tóu)的一箇(gè)財(cái)糰(tuán)提(ti)齣(chū)的(de)187.2億(yì)美元的非約(yuē)束性收購(gòu)要約。