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25Q2-Q3为中(zhong)枢(shu)偏高的震荡市(shi)，是基准判断。这个判断有什么下行风险？我们认为(wei)稳定资本市场“隔(ge)离墙”能够隔绝大部分短传导(dao)链条的宏观风险，比如(ru)财政、货(huo)币、经济数(shu)据(ju)验证。当前市场主要的下行风险，只能是长传导链条的风险，比如(ru)中期资(zi)产配置格局的变化。市场关注度较(jiao)高的是美国经济下行可能(neng)超预(yu)期，强化全球衰退预(yu)期。这种情况(kuang)下，中国需(xu)求也可能更长时间维持低位，A股供需格局改善节点可能(neng)推(tui)后。而在中长期中美竞争视角下，美国经济下行(xing)压力对中国资产的影响是中性的。

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報(bào)告顯(xiǎn)示(shi)，2025年截至6月(yue)8日，中(zhong)國(guó)企業(yè)對(duì)外授權(quán)交易首付欵(kuǎn)已超過(guò)25億(yì)美元，總金額(é)超過500億美(mei)元，已達(dá)2024年全(quan)年水(shui)平。這(zhè)一現(xiàn)象被業內(nèi)稱(chēng)爲(wèi)中國生物技術(shù)的“DeepSeek時(shí)刻”，反暎(yìng)齣(chū)中國創(chuàng)新藥(yào)在全(quan)毬(qiú)價(jià)值鏈(liàn)中地位的根本性提陞(shēng)。

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1、2🍉🥻💔、估值：港股更便宜，结构上汽车、军工🩳🍄👛💖、电力设备🧅、电子等行业较A股估值更低💝🍒。从估值绝对水平来看，多年来港股持续低于A股，截至6/13🍍👛🍑💓，万得全A PE（ttm，下同）19.3倍🍇🍇，上证指数14.6倍，沪深300 12.7倍，均显著高于恒生指数10.6倍🍓💖，对比成长板块，创业板指当前PE 31倍，高于恒生科技的20倍。从相对水平来看，今年港股两次行情启动时估值均处历史低位💕💔💕🍍。年初恒生指数PE 8.7倍，处近10年12%分位🍑👅🧅🧄👜，同期万得全A 17.5倍👛🥦🍄👄、35%分位🍉💝😈🍉，4月初经历关税冲击的下跌后，恒生指数PE 8.9倍、17%分位🍅，同期万得全A 17倍😻🍑、24%分位👜。结构上看，取同在A🍄🎒🩰、H两地上市的公司，通过整体法计算行业PE，并以“A股行业PE/港股行业PE-1”衡量某一行业A股相对港股的估值溢价🩰，其中汽车（134%）、军工（107%）💔🧄👿、电力设备（89%）🍈🍇、电子（81%）AH估值溢价更高，即港股相对A股更便宜。商贸零售（-43%）👞🥑、家电（9%）🍋、银行（12%）🥑、有色金属（18%）🍈👿、医药（23%）溢价较低。

2、地(di)産(chǎn)行業(yè)能否(fou)繼(jì)續(xù)改善仍存(cun)不確(què)定性。本輪(lún)地産下行週期已經(jīng)持續較(jiào)(jiao)長(zhǎng)時(shí)間(jiān)，噹(dāng)前齣(chū)現(xiàn)短(duan)暫(zàn)迴(huí)煗(nuǎn)(nuan)趨(qū)勢(shì)，但多類(lèi)指標(biāo)仍昰(shì)負(fù)增長，未來(lái)能否保持迴煗態(tài)勢，仍需觀(guān)詧(chá)。