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上涨中的追赶：货币超预期宽松，A股在上涨中较港股弹性更大👅，当前货币“小步快跑”🥕，关注后续降准降息节奏及幅度👜😻👜💋🥥。由于A股较港股散户投资者占比更高🎒💯💕🍍，因此对流动性和资金变化更为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间，分别为14-15年和19年💖。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股经历13年TMT牛市后🥑，14年回调盘整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化，包括货币宽松🍅🍉、地产放松🥝👡🥑、 “互联网+”产业政策催化。其中货币方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后🍏，15年上半年货币宽松力度进一步增大🥬💌🥿，央行2🍓💛🌽、4月两次降准🤬，3、5月两次降息👡💛🧄👜；地产方面😠，14年6月开始地方陆续放松限购政策💟，14年9月央行明确放松首套房认购标准；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点🥦🍏。一系列政策催化下A股持续上涨💓🍒👞🩰，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅18%🧅，对应       AH溢价指数从89上行至140💖。（2）19年初内外部环境转好👢，宽货币+宽信用💓，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面👅🎒💗👞，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面，进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内部来看😻，18/11民企座谈会的召开稳定了企业家信心🍑🍎，推动了宽货币向宽信用的传导🥑，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机构存款准备金率1个百分点🍋🍆。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%👝🍈，恒生指数20%，AH溢价指数从115升至128😡。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码🥾，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式，后续要关注货币宽松的持续性，即降准降息的节奏和力度。

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从仓位管理来看，相较于上周😈🥑🍋，“满仓加融资”和“满仓”所占比例向上调整，均增长了2个百分点👚💌👚💘，最新占比依次为8%👜🥻💔、36%；“50%~100%”🩱💖🧅、“50%以下”的仓位占比下降，最新分别为33%、16%👜；“空仓”占比提升3个百分点至7%。

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1、这(zhe)里我们分享一个判断中短期市场方向的视角：判断(duan)中短期市场，可适当降低宏观分(fen)析权重，提(ti)升强(qiang)势板块节(jie)奏判断的权重。之所以(yi)这样，一(yi)方面是因为，稳定资本市(shi)场政策为A股提供了宏观扰动的“隔离墙”。另(ling)一(yi)方面，25年7月前、25年剩余时间(jian)以及(ji)2026年，宏观主要矛(mao)盾各(ge)不相同。25年7月前经济韧性主要来自于外需韧性；25年剩余时(shi)间(jian)可能外需回落，国内政策对冲重要性提升；2026年重点看供需格局改善。后续宏观主要(yao)矛盾面临多次切换，目前不到能(neng)够发酵(jiao)稳定需求预(yu)期的阶段(duan)。这种情况(kuang)下(xia)，宏观变化(hua)推动市场上下行(xing)的(de)空间都有(you)限(xian)。短(duan)期市场(chang)节奏可能与领涨板块的节奏一致。

2、股票：我們(men)認(rèn)爲(wèi)下半(ban)年日(ri)股大盤(pán)或更多受美國(guó)所代錶(biǎo)的全毬(qiú)市場(chǎng)的影響(xiǎng)。日本(ben)的外需股票（汽(qi)車(chē)、機(jī)械、半(ban)導(dǎo)體(tǐ)、化學(xué)(xue)等）主要受(shou)關(guān)稅(shuì)、滙(huì)(hui)率、全毬市場情緒(xù)影響，相對(duì)波動(dòng)與(yǔ)(yu)不確(què)(que)定性或(huo)較(jiào)大。與(yu)此相對，內(nèi)需股票（銀(yín)行、保險(xiǎn)、建築）或(huo)繼(jì)續(xù)受益(yi)于日本通脹(zhàng)的上行帶(dài)(dai)來(lái)的名義(yì)內需的擴(kuò)大。下半年我們認爲日股(gu)的“最大變(biàn)數(shù)”或“催化材料”來(lai)自于政筴(cè)，7月期間(jiān)(jian)日本將(jiāng)擧(jǔ)行(xing)蓡(shēn)議(yì)院選(xuǎn)擧，屆(jiè)時(shí)(shi)會(huì)帶來政筴的不確定性。目前來看，石破內閣(gé)對(dui)日(ri)本(ben)經(jīng)濟(jì)、金螎(róng)市場的支持(chi)政(zheng)筴甚微，若首相更迭，則(zé)在政筴上更多或昰(shì)利好。