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维持(chi)年度策(ce)略观点：牛市上半(ban)场金融再通(tong)胀，红(hong)利底仓+小盘(pan)成长(zhang)哑(ya)铃配(pei)置。我们继续维持(chi)年度策略《再通胀(zhang)牛市》看法(fa)，牛市上半场(chang)是金融再通胀，权益资产在流动性宽松环境下估值抬升(sheng)，资产价格企稳对扭转通缩预期至(zhi)关(guan)重要，打破“资产缩水-债务压力-消费收缩“的恶(e)性循环。下半(ban)场是实物再通胀，实际利率(lv)下行与资产价格上行**借贷需求，资金通(tong)过信贷渠道从(cong)淤积的金(jin)融市场(chang)进入(ru)实体经济。当前仍处牛市上半场(chang)的金(jin)融再通胀，剩余(yu)流动性宽(kuan)松助力小盘成长弹性释(shi)放(fang)，同时(shi)通胀(zhang)尚未回归，红利资产凭(ping)借稳定的自由现(xian)金流创(chuang)造和分(fen)红能力占优。牛市上下半场的切换重点在于通胀和EPS的回(hui)归，在(zai)观测到PPI的显著(zhu)修复之前，仍维(wei)持红利底仓+小盘成长的哑铃型配置思路。

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上涨中的追赶：货币超预期宽松，A股在上涨中较港股弹性更大🩲🥻，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度🥬🍓👛💗。由于A股较港股散户投资者占比更高👘🥥🍈，因此对流动性和资金变化更为敏感🥔🧄🥾，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间🍊，分别为14-15年和19年👚🍎😡。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股经历13年TMT牛市后💛💗🥕👗，14年回调盘整👡💌🥒，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化😠，包括货币宽松👞、地产放松🌽👞🩲、 “互联网+”产业政策催化🥦🥕。其中货币方面🥬，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大👄🥑👅🍉，央行2、4月两次降准，3、5月两次降息🥔；地产方面，14年6月开始地方陆续放松限购政策，14年9月央行明确放松首套房认购标准👢🍏🥦🥭；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点🥥。一系列政策催化下A股持续上涨🥕，14/7-15/6万得全A涨超200%🍆💖，同期恒生指数涨幅仅18%🩰🥾，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货币+宽信用🍍👞🍒👘👜，流动性宽松推动A股强势反弹🥝🍇🥒。外部方面🩰💞🧡，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面，进入2019年🩲💗，中美贸易摩擦进入缓和阶段😠；内部来看，18/11民企座谈会的召开稳定了企业家信心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机构存款准备金率1个百分点。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万亿元🍎，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%👿🍆，恒生指数20%🤬💔，AH溢价指数从115升至128🥭🍄🩱🥾。当前来看🌽🥥，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码👘，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式💟🍒🥥🍊，后续要关注货币宽松的持续性👠🥦💝🥿，即降准降息的节奏和力度🌽😻🥑🍊。

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但从当前的市场来看👚，国内仍是海天味业的核心主阵地👘👄🎒🧄。2024年财报数据显示🍊😠，海天味业在中国东部、南部、中部🌽🥒🍅、北部、西部地区营收额分别是47.92亿元🍍、50.79亿元🥑👗、56.05亿元、64.01亿元、32.5亿元👜🤍🍒👝，合计251.27亿元😻🩱，占比总营收高达90%。数据推算👘😻👡🥕，海外市场收入明显不足10%，占比极低。

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智能清洁行业的竞争维度已然升维🥾🍑🤍🥥。当石头科技们从产品厮杀进阶到“技术-渠道-品牌”的全球化铁三角构建🥬，赴港二次上市不仅是企业的自救😻👘💌🤬，更是中国科技制造出海范式转型的缩影——从单一产品输出🩱😡👿🍏，到供应链、研发体系🤍👢💝🥝、资本网络的全球整合。据Sensor Tower数据💘，2025年一季度石头科技海外APP下载量增长超50%🤍🍒，昭示着国际化仍有巨大空间🥻。但在北美关税壁垒高筑💌🍉🍒😈、新兴市场渠道争夺白热化的当下，这场以资本为纽带的战役，注定只有技术储备与供应链韧性兼备者才能走到终局🥿👗👝💛。

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2、从银行获得大额贷款的上述三家贷款主体，表面上互不相干👞🍆🥾，但实际上却与国城控股集团有限公司（下称“国城集团”）及其实控人吴城，存在千丝万缕的联系👛。