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上涨中的追赶：货(huo)币超预期(qi)宽松(song)，A股在上涨中较港股弹性更大，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏及幅(fu)度。由于A股较港股散户(hu)投资者占比更高，因此对流(liu)动性和资金变化(hua)更为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛均(jun)发生在货币宽(kuan)松区间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主(zhu)要来自政策催化下A股走(zou)强。A股经历(li)13年TMT牛(niu)市后，14年回调盘整，AH溢(yi)价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政(zheng)策催化(hua)，包括货币宽(kuan)松、地产放松、 “互联网+”产业政策催(cui)化。其中货(huo)币方面，14/11央行意外降息开(kai)启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增(zeng)大，央行2、4月两次降准，3、5月两次降息；地产方(fang)面，14年6月开始地方陆续放松(song)限购政策(ce)，14年9月央行明(ming)确放松首套房(fang)认购标准；产业政策方面，3月两(liang)会上《**工作报告(gao)》明(ming)确将制定(ding)“互(hu)联网+”行动(dong)计划列为(wei)全(quan)年工作重点。一系列政策催化(hua)下(xia)A股持续上涨，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅18%，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初(chu)内(nei)外部环境转好，宽(kuan)货币+宽信用，流动性宽松推动(dong)A股强势反弹。外部方面(mian)，得益于18/12中美两国领(ling)导人在(zai)G20的会(hui)面(mian)，进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内(nei)部来(lai)看，18/11民企座谈会的召开稳(wen)定了企业家(jia)信心，推动了(le)宽货币向宽信(xin)用(yong)的传导，19/1央行两次全面降准，累(lei)计下调(diao)金融机构存款准备金(jin)率1个百分点。2/15，央行(xing)公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预(yu)期，带(dai)动(dong)A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最(zui)大(da)涨幅40%，恒生指数20%，AH溢价指数从115升至128。当前来看，要出现上涨中(zhong)的收敛需观测到货币宽松加码，今年以来货币政策节奏上(shang)呈现“小步快跑”模式(shi)，后续(xu)要关注货币宽松(song)的持续性，即降准降息(xi)的节奏和(he)力度。

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“有一些TMT的基金(jin)经理来公司，有医药专业的机构提问，他们就以(yi)听为主，提问不多。他(ta)们关(guan)注的(de)问(wen)题还是偏财务方面。”前述创(chuang)新药企(qi)董秘说，以前配置创新药都是研究医药的个人投资者和医药基金，本(ben)来以为6月初美国临床肿瘤学会年会公布相关的临(lin)床进度后，这(zhe)波行情也差不多了。结(jie)果热情一直高涨，现在有点像(xiang)“谁不配置(zhi)创新药就落后了”，都在(zai)提高(gao)创新药持仓比例。

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1、这里我们分享一个判断中短期市场方向的视角：判断中短期市场🧅🥦👢，可适当降低宏观分析权重，提升强势板块节奏判断的权重👿👘。之所以这样🤬👚👗🥭，一方面是因为，稳定资本市场政策为A股提供了宏观扰动的“隔离墙”。另一方面🥕，25年7月前、25年剩余时间以及2026年😻💝，宏观主要矛盾各不相同。25年7月前经济韧性主要来自于外需韧性；25年剩余时间可能外需回落🧅，国内政策对冲重要性提升；2026年重点看供需格局改善💝🩲。后续宏观主要矛盾面临多次切换👠，目前不到能够发酵稳定需求预期的阶段。这种情况下👙🍍，宏观变化推动市场上下行的空间都有限👚🍇👢👘。短期市场节奏可能与领涨板块的节奏一致。

2、股票：我们认为下半年日股大盘或更多受美国所代表的全球市场的影响👚🍉💓💋。日本的外需股票（汽车😻💕🌽🥻🍆、机械💖、半导体💘😠、化学等）主要受关税、汇率、全球市场情绪影响，相对波动与不确定性或较大🥬🍉💘。与此相对，内需股票（银行👞、保险、建筑）或继续受益于日本通胀的上行带来的名义内需的扩大。下半年我们认为日股的“最大变数”或“催化材料”来自于政策，7月期间日本将举行参议院选举🥕🧄🍈🍍👛，届时会带来政策的不确定性🍊。目前来看，石破内阁对日本经济、金融市场的支持政策甚微💓🥕👙🧄，若首相更迭👞🩲🍅🎒，则在政策上更多或是利好🥬🥾👚。