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尽(jin)管关税带来的风险边际缓(huan)解，但产业链的稳定性(xing)成为制约行(xing)业复苏的首要问题(ti)。对全球(qiu)布(bu)局的化工龙头来(lai)说，经营韧性凸显：巴斯夫在欧洲(zhou)和北美，本地制造产品的销售额份额约为90%（2024年美(mei)国销售(shou)额的80%来自本地生产(chan)产品），在亚太地(di)区以及南美、非洲和(he)中东(dong)地区，本地制造比例约为80%，核(he)心区域的全球化布局保(bao)证了连续化生产及供应链稳定，因此关税政策变动对公司的直(zhi)接影响有限，但市场(chang)不确(que)定(ding)性及(ji)下(xia)游汽车、消(xiao)费等行(xing)业的需求变化带来(lai)的间接影响不可忽视，公司表示目前仍难以(yi)评估当(dang)前关税及反制对公司业务带来的全面影响。

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不幸的是，这为后续几乎所有项目决策定下了基调💔🍄💛🩳。要在洛杉矶和旧金山之间建造经济高效的快速列车💟🧡🤬，关键在于优先确保两地间的通行速度。成本与速度之间或许需要权衡，但绝不该出现 “让列车变慢反而花更多钱” 的情况👗。然而🩱👝，类似错误再次发生：在决定从中央山谷通往旧金山的路线时，选择了帕切科山口而非更靠北的阿尔塔蒙特山口，这进一步牺牲了速度。

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上涨中的追赶：货币超(chao)预期宽松，A股在上涨中较港股弹性更大，当(dang)前货(huo)币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏(zou)及幅度。由于A股较港股(gu)散户投(tou)资(zi)者占比更高，因(yin)此对流动性(xing)和资(zi)金变(bian)化(hua)更为敏(min)感，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽(kuan)松区(qu)间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收(shou)敛主要来自(zi)政策催化下A股走强。A股经(jing)历(li)13年TMT牛市(shi)后，14年回调盘(pan)整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来(lai)自政策(ce)催化，包括(kuo)货币宽(kuan)松、地产放松、 “互联网+”产业政策催化。其中货币方(fang)面，14/11央行意(yi)外降息开启(qi)牛(niu)市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大，央行2、4月(yue)两(liang)次降准，3、5月两次(ci)降息；地产方面，14年6月开始地(di)方陆续放松限购(gou)政策，14年9月央行明确(que)放松首套(tao)房认购标准；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明(ming)确将制定“互(hu)联网+”行动计划列(lie)为全年工作重点。一系列政策催化下(xia)A股持续上(shang)涨，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅18%，对应       AH溢价指数从89上行(xing)至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货币+宽信用，流动性宽松推动A股强(qiang)势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面，进入2019年，中美贸易(yi)摩擦进入缓和阶段；内(nei)部(bu)来看，18/11民(min)企座谈(tan)会的召开稳定了企业家信心，推动了宽货币向(xiang)宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机构存款准备金率1个百分(fen)点。2/15，央行公(gong)布的1月社(she)融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情(qing)。19/1-19/4万得全A最大(da)涨幅40%，恒生(sheng)指数20%，AH溢价指数从115升(sheng)至(zhi)128。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货(huo)币宽松加码，今年以来货币政策(ce)节奏上呈现“小步快跑(pao)”模式，后续要(yao)关注货币(bi)宽松的持续(xu)性，即降准降息的节奏和(he)力度。

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年内已清盘的105只基金中🩳，发起式产品有40只，占比为38%🍊🍇，均因基金资产净值低于合同限制而清盘。其中32只已清盘发起式产品为权益类基金，占权益产品清盘总量的四成👘。显然，三年规模大考机制正加速市场出清。

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1、短期来看🧡，海外地缘冲突再加码💓🥑💗，关注贵金属、原油相关板块避险逻辑投资机会🎒💕💟👞。以色列和伊朗冲突，石油供给约束收紧和黄金贵金属避险属性逻辑叠加叠加，两类商品有望保持韧性。黄金价格今年在美债信用持续性问题的先抑后扬下，迎来了先涨后跌的节奏，原油在贸易影响需求的前景约束下，也经历了漫长调整期🍒🥿😡👿，此次中东地缘冲突带来供给端约束的价格修复，从弹性来看能源强于贵金属💛🍉，确定性角度贵金属强于能源🍑🍌🍒。

2、我们继续提示，A股中期重回结构牛，仍依赖于科技产业趋势突破。短期科技超跌反弹出现中断(duan)，尚未摆脱(tuo)调整波段。中期重新凝聚(ju)共识，更可能需要等(deng)待基础层突破，打开应用(yong)层突破空间。