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2025-06-27 07:00:55 作者:吴川石

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上涨中的追赶:货币超预期宽松🤍🩰,A股在上涨中较港股弹性更大👞🍆,当前货币“小步快跑”,关注后续降准降息节奏及幅度🩰。由于A股较港股散户投资者占比更高,因此对流动性和资金变化更为敏感,AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间,分别为14-15年和19年🧡💋。(1)14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股经历13年TMT牛市后🎒🥻🩳,14年回调盘整🩰🩰💞,AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化,包括货币宽松💟、地产放松、 “互联网+”产业政策催化。其中货币方面,14/11央行意外降息开启牛市行情后,15年上半年货币宽松力度进一步增大👘,央行2、4月两次降准🥑,3、5月两次降息;地产方面💗,14年6月开始地方陆续放松限购政策,14年9月央行明确放松首套房认购标准;产业政策方面🍋,3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点💛。一系列政策催化下A股持续上涨,14/7-15/6万得全A涨超200%😈👄🥿😻,同期恒生指数涨幅仅18%,对应       AH溢价指数从89上行至140。(2)19年初内外部环境转好🧄👢🍈,宽货币+宽信用🍋,流动性宽松推动A股强势反弹🤍🤬👡。外部方面👄,得益于18/12中美两国领导人在G20的会面,进入2019年👘🍑,中美贸易摩擦进入缓和阶段🤬🩰💔🧡👢;内部来看💔👠🍉,18/11民企座谈会的召开稳定了企业家信心🍈🥿,推动了宽货币向宽信用的传导👝,19/1央行两次全面降准🧄💛,累计下调金融机构存款准备金率1个百分点。2/15,央行公布的1月社融新增4.64万亿元🍌🍇🍆🍆🍌,大幅超出市场预期💋,带动A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%🍆,恒生指数20%🍄,AH溢价指数从115升至128。当前来看,要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码🧄🧅🥕,今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式,后续要关注货币宽松的持续性,即降准降息的节奏和力度。

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3🧄、投资者结构:港股机构投资者占比更高,外资占比更高💛🍉🥥,美国债务风险扰动,美元走弱🩱💘🥾,外资寻求中国资产配置👅🩳🩱,港股较A股率先受益🩲🧅🥔👚。截至2024Q4💞🍏,A股投资者结构中散户占比66.7%💕🍍,机构投资者占比1/3左右,其中外资占比5.8%。相比之下港股机构化程度更深,根据港交所披露的最新数据🍌💝🧅🥻🍒,2020年港股机构投资者占比(除做市商)达57%👡🍆🍈👿,其中海外机构投资者占比36%,海外个人投资者占比5%💌👞,外资占比超40%。高外资占比也导致港股相比A股更易受海外影响😡💝💕,历史上看AH溢价指数与美元走势高度相同😠🍑,美元走弱时A股相对港股溢价下行🥭,主因国际资本寻求中国资产配置,港股相比A股制度更为开放和便捷💓,由于没有外汇管制,监管规则与国际接轨😠🍆👞,外资进入港股市场更便利,因此在外资加速流入中国权益市场时,港股往往较A股更为受益。今年以来市场对美国债务风险担忧持续升温👡,尤其在特朗普公布对等关税后美元资产遭受大幅抛售和价格下跌,东稳西荡下外资加速流入中国市场,港股凭借低估值、业绩改善、更开放的金融体制率先受益。从个股层面来看🍋,同时在A、H上市的企业,外资机构持股占比越高🍈🍌,AH股溢价率越低(图表13)。典型如家电行业中💘,美的集团外资持股占比68%(由于无法获取准确数据🍑🍌👄,这里以国际中介机构持股比例估算)💗🍇😡,AH股溢价率仅6%,而海信家电外资持股比例偏低25%💕👜👛💟👠,AH股溢价率也更高达到18%。

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