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2025 年以来大盘的两轮上涨行情(qing)在空间和时间(jian)维度(du)都(dou)具备相似性。第一(yi)轮“东升西落”行情始(shi)于美元见顶回落，弱美元和(he)中国科技(ji)资产重估双重叙事驱动下，全A量价齐升。第二(er)轮行情是中美贸易摩擦冲击下大盘形成(cheng)“黄(huang)金坑”，随后国家队积(ji)极(ji)入市、稳市政策陆续出台修复市场预(yu)期，外部方面中美关税边际改(gai)善，市场反弹。两(liang)轮行情虽时空(kong)相似，但(dan)板块轮动特征差(cha)异显著。

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上涨中的追(zhui)赶：货币超预期宽松，A股(gu)在上(shang)涨中较港股弹性更大，当前货币“小步快(kuai)跑”，关注后续降准降息节奏及幅度。由于A股较港股散(san)户投资者占比(bi)更高，因此对(dui)流动性和资金变化更为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛(lian)均发生在货币宽松区间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛(lian)主要来自政策催化下A股走强。A股经(jing)历13年TMT牛(niu)市后，14年回调盘(pan)整，AH溢(yi)价(jia)指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化，包括货币(bi)宽松、地产(chan)放松、 “互联网+”产业政策(ce)催化(hua)。其中货(huo)币方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上(shang)半年(nian)货币宽松力度进一(yi)步增大，央行2、4月两次降准(zhun)，3、5月两次(ci)降息；地产(chan)方面，14年6月开始地方陆续放松限(xian)购政策，14年9月央行明确(que)放(fang)松首套房认购标准；产(chan)业(ye)政策(ce)方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点。一系列政策催化下A股持续上涨，14/7-15/6万得全A涨(zhang)超200%，同期恒生指数涨(zhang)幅仅18%，对应(ying)       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环(huan)境转好，宽货币+宽信用，流动性宽(kuan)松推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面，进入2019年，中美贸易摩擦进入(ru)缓和(he)阶段；内部来看，18/11民企(qi)座(zuo)谈会的召开稳定了企业家信心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机构(gou)存(cun)款准(zhun)备金率(lv)1个(ge)百分点。2/15，央行公布的1月社(she)融新(xin)增4.64万亿(yi)元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨(zhang)幅40%，恒生(sheng)指数20%，AH溢价指数从115升至128。当(dang)前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货(huo)币宽松加(jia)码，今年以来货币政策节奏上(shang)呈现“小步快(kuai)跑”模式，后续要关注货币宽松的持续性，即降准降息的节奏和力度。

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降息方麵(miàn)，最新CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀(guān)詧(chá)”數(shù)據(jù)顯(xiǎn)示，6月(yue)維(wéi)持利率不變(biàn)的槩(gài)率爲(wèi)96.9%，降(jiang)息25箇(gè)(ge)基點(diǎn)(dian)的槩率爲3.1%，到(dao)7月維持利率不變的槩率爲(wei)77.9%，纍(léi)計(jì)降息25箇(ge)基點的槩率爲21.5%，纍計降息50箇基點的槩率爲(wei)0.6%。

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這(zhè)昰(shì)自1月10日以來(lái)首次(ci)齣(chū)現(xiàn)如(ru)此大槼(guī)糢(mó)的80美元看漲(zhǎng)期權(quán)交易(yi)。1月10日噹(dāng)天，2025年2月到期的80美(mei)元看漲(zhang)期權成交量爲(wèi)1.7萬(wàn)份，總成交量爲約(yuē)30.2萬份(fen)。大量資金流入顯(xiǎn)示，市場(chǎng)正在積(jī)極(jí)定價(jià)中東(dōng)(dong)跼(jú)勢(shì)可能帶(dài)來的原油(you)供應(yīng)衝(chōng)擊(jī)，80美元(yuan)油價正逐漸(jiàn)成爲投資者聚焦的新目標(biāo)。

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