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上涨中的追赶：货币超预期(qi)宽松，A股在上涨中较港(gang)股弹性(xing)更大(da)，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息(xi)节奏及幅度。由(you)于A股较港股散户投(tou)资者占比更高，因此对流(liu)动性和资金(jin)变化(hua)更为敏感，AH溢价(jia)在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化(hua)下A股走强(qiang)。A股(gu)经历13年TMT牛市后，14年回调(diao)盘整，AH溢价指数从(cong)13年高(gao)点112降至14年7月89。之后的收敛主(zhu)要来自政策催化，包(bao)括货币宽松、地产放松、 “互联网+”产业政策催化。其中货币(bi)方面，14/11央行意外降息开启(qi)牛市行情后(hou)，15年上半年货币宽松力度进一步增大，央行(xing)2、4月两次(ci)降准，3、5月两次降息(xi)；地产方(fang)面，14年6月(yue)开(kai)始地方陆续放松限购政(zheng)策(ce)，14年(nian)9月央行(xing)明确放松首套房认购标准；产业政(zheng)策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动(dong)计划列为全年工作重点。一系列政策催化下A股持续上涨(zhang)，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生(sheng)指数涨幅仅18%，对应       AH溢价指(zhi)数从89上行(xing)至140。（2）19年初(chu)内外(wai)部环境转好，宽货币+宽信用，流(liu)动性宽松推(tui)动A股强势反弹(dan)。外部方面，得益(yi)于18/12中美两国领导人在(zai)G20的会面(mian)，进入2019年，中(zhong)美贸易摩擦进入缓(huan)和阶段；内部来看，18/11民企座谈会(hui)的召开稳定了企业(ye)家信(xin)心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金融机构存款准备金率1个百分点。2/15，央行公布的1月社融(rong)新增4.64万(wan)亿元(yuan)，大幅超出市场(chang)预期，带动A股(gu)迎来春季躁动行情(qing)。19/1-19/4万得全(quan)A最大涨幅40%，恒生指数20%，AH溢价指数(shu)从115升至128。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币(bi)宽松加码，今年以来(lai)货币政策节奏上呈现“小步(bu)快跑”模式，后(hou)续要关注(zhu)货币宽松的持(chi)续性，即降准降息的(de)节(jie)奏和力度。

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25Q2-Q3为中枢偏高的震荡市，是基准判断。这个判断有什么下行风险？我们认为稳定资本市场“隔离墙”能够隔绝大部分短传导链条的宏观风险🧄💗🍌🎒🍒，比如财政🧄💕👗💝🍅、货币、经济数据验证👞。当前市场主要的下行风险，只能是长传导链条的风险，比如中期资产配置格局的变化。市场关注度较高的是美国经济下行可能超预期，强化全球衰退预期。这种情况下，中国需求也可能更长时间维持低位，A股供需格局改善节点可能推后。而在中长期中美竞争视角下💔🌽🥔💝🤬，美国经济下行压力对中国资产的影响是中性的。

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2、证监会6月13日消息👢💘👡😈，为落实《期货和衍生品法》《关于加强监管防范风险促进期货市场高质量发展的意见》要求💔，加强期货市场程序化交易监管👞🍈，维护期货交易秩序和市场公平，证监会制定了《期货市场程序化交易管理规定（试行）》，自2025年10月9日起实施。后续，证监会将指导期货交易所和期货业协会制定出台相关业务细则，做好管理规定落地相关工作🥝🍅。