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► 私人信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信用周期难以大幅扩张，导致市场底(di)部有支撑，但上行空间也受限。当(dang)前中国信用周期的核心困境在于，回(hui)报与成本倒挂的情况下，私人部门的(de)信用收缩仍在延续。背后的原因(yin)，并非是钱不够多或利率的绝对水平不够低，而是(shi)在相对差距上居民和企业感(gan)受的回报预期低于成本，即私人(ren)部(bu)门面临的融资成本与回报依然倒挂，抑制了私人部门主动加(jia)杠杆(gan)的(de)意愿。解决之道(dao)，相比单(dan)纯降低成本(ben)（利率已经很低且流动性(xing)十分充裕），更(geng)有效手(shou)段是提高回报预期，这(zhe)需靠外力(li)干预（财政逆周(zhou)期调节）或新增长点（AI科技与新(xin)消费(fei)）的出现。从这个(ge)框架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络(luo)：一方面，市场之所以能企稳反弹且底部不断抬升，是因为上述两个层面(mian)积极变化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及春(chun)节后AI突破带(dai)来新的投资方向。但另(ling)一(yi)方面，市场之(zhi)所以屡次冲高回落，是因(yin)为(wei)预(yu)期每(mei)次过度(du)亢奋且政策“有所(suo)保(bao)留”，使得信用周期没有彻底走出收(shou)缩。

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因(yin)此(ci)，市场对下(xia)半年的经济仍存在一定程度的担忧，这需要在今年7月份召开的政治局会议中对下半年稳增(zeng)长政策进行进一(yi)步定调，以稳定市场预期。在所有备选政策中，投(tou)资端能否实现边际改善，已(yi)成为后(hou)续稳定经济的(de)重要变量。近期，国内定价(jia)的大宗商(shang)品触底反弹，也反映了市场对此的预期。

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3、关于巴西乙醇汽油掺混提升问题。巴西批准自8月1日起👛，无水乙醇在汽油中的掺混比例从27%提升至30%。 24/25榨季巴西中南部乙醇产量357亿升，其中94%都在国内销售，约337亿升👿。以ATR134测算🍍，E27提升至E30🍉🍇👢🍏， 假设巴西汽油需求量不变👜，将新增10亿升左右乙醇需求🍏💛🍈，如考虑汽油需求增速问题，那么乙醇需求增量将在 10-15亿升左右。假设全部由甘蔗制成👅，且甘蔗质量没有明显提升，将需要900万吨-1400万吨左右甘蔗量，对 应糖的量约为130万吨-200万吨👡🧡💋🥦👠。实际情况是巴西目前约有1/3的乙醇来自于玉米，那么对应的糖的量大约为 90-140万吨左右👄👿。可以理解为该政策对于糖的挤占短期内并不显著🩰💔😻，丰产周期下甘蔗产量增加完全可以满足 乙醇增量需求🍊🍉，未来掺混比例持续提升，对于巴西甘蔗🥥🤍🍒💋、玉米需求将变得更为刚性🥝🩲。

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2、在牛市(shi)堦(jiē)段I，政筴(cè)逆(ni)轉帶(dài)來(lái)市場(chǎng)快速反(fan)彈(dàn)，此時(shí)多(duo)數(shù)情況(kuàng)下爲(wèi)存(cun)量客戶(hù)的加倉(cāng)(cang)，徃(wǎng)徃看不到(dao)太多場外增量資金。具體(tǐ)體現(xiàn)爲，市場(chang)快速反彈時，開(kāi)戶數衇(mài)衝(chōng)式迴(huí)陞(shēng)，但昰(shì)隨(suí)(sui)着市場陷入(ru)震盪(dàng)，又很快迴到相對(duì)低迷的(de)狀態(tài)。