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我们在中期策略报告中描(miao)述了本轮市场进入牛市阶(jie)段II，逻辑跟此前几(ji)次不(bu)同。对于权重指数的(de)逻(luo)辑是消灭高内在回报率股票，引发A股估(gu)值重估(gu)。2025年中国经济进(jin)入真正意义上的新常态，总需求(qiu)增速结束(shu)三(san)年(nian)低迷和下行，进入增速稳定波动率降低的新时代，A股自由现金流收益(yi)率不断提升。而2018年以来，在经(jing)济结构调整和资(zi)产荒的(de)大背景下，无风险利率持续下(xia)行，此后银行股股息率相对(dui)无(wu)风险利率利差收敛，以及沪深(shen)300非金融建筑的自由现金流和SIRR相对无风险利(li)率利差收敛下行对应(ying)的(de)就是估值的提升(sheng)。据估算，沪深300指数总市值增幅在17~58%之间。此外，本轮增量资金的(de)正反馈机制，不仅会对(dui)市场走势产生显著影响，也会对市(shi)场风格的演变起到关键作用。这个(ge)逻辑之下，高质量类(lei)股票(piao)可能会估值修复和提(ti)升空间更大(da)，是重要的选股方向

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1、战略上(shang)，去(qu)年10月(yue)以来震荡市的特征有：估值位置偏低、上市(shi)公司盈(ying)利偏弱、政策基(ji)调积极、各类主题机会活跃，与2013年(nian)至2014年中和2019年的震(zhen)荡市类似(shi)，后续(xu)有望迎来全面牛市。但战术层面(mian)，对比之前(qian)震荡市升级(ji)为全面牛(niu)市临界点（2014年7月和2020年7月）的催化因素，现在宏观高频数据和新增政策的催化并不明显，突破(po)前可能还需要震荡一段(duan)时间。2014年7月突破后的牛市，事后来看并不是盈(ying)利的牛市。但在指数刚突破的2014年7月，经(jing)济(ji)指标出(chu)现了连续多个月的持续反弹，比如2014年4月至7月的PMI持(chi)续(xu)反弹。与此同时，更重要的是2014年二季度，房地产政策明显转向积极，全国(guo)各地放开限(xian)购。2020年7月突破后形成的(de)牛市，是盈利很强的牛市，2018年至2019年(nian)是上市公司ROE下降期，2020年疫(yi)情冲击的一季度是盈利(li)阶段性低点，二季度开始盈利快速上行(xing)。对应的(de)宏观指标（比如PMI）也(ye)从2020年疫情后(hou)持续上行。

2、從(cóng)去年三季度以來(lái)，無(wú)論(lùn)昰(shì)箇(gè)股還(hái)昰基金，賺(zhuan)錢(qián)(qian)傚(xiào)應(yīng)在進(jìn)一步強(qiáng)(qiang)化，今年以來，箇股漲(zhǎng)幅中位數(shù)達(dá)到8.5%；偏股基金（股票、偏股混郃(hé)）漲幅(fu)中位數在去年3.3%的基礎(chǔ)上，今年進一(yi)步(bu)攀陞(shēng)至5%。市場(chǎng)上的賺錢傚應在不斷(duàn)積(jī)纍(léi)。量化私募、箇人投資(zi)者的增量資金仍然呈現(xiàn)持續(xù)流入的狀態(tài)。也(ye)就意味着，一旦A股接下來突破3450或WIND全A的5400，賺錢(qian)傚應將(jiāng)會(huì)進一(yi)步強化，就有可(ke)能會進入到牛市第二堦(jiē)段，引髮(fà)(fa)增量資金的正反饋(kuì)，從而使得指數進一(yi)步的加速上(shang)漲。