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1、2、估值：港股更便宜，结构上汽车(che)、军工(gong)、电力设备、电(dian)子等行(xing)业较A股估值更低。从估值绝对水平来看，多(duo)年来港(gang)股持续低于A股，截至6/13，万得全A PE（ttm，下同）19.3倍，上证指数14.6倍(bei)，沪深300 12.7倍，均显著(zhu)高于恒生(sheng)指数10.6倍，对比成长板块(kuai)，创业(ye)板指当(dang)前PE 31倍，高于恒(heng)生科技的20倍。从相对(dui)水平来看，今年港股(gu)两次行情启动时估值均处(chu)历史低位。年初恒生(sheng)指数PE 8.7倍，处近10年(nian)12%分位，同期万得全A 17.5倍、35%分位，4月初(chu)经历关税冲击的下跌后，恒生指数PE 8.9倍、17%分位，同期万得全A 17倍(bei)、24%分位。结构上看，取同在A、H两地上市的公(gong)司，通(tong)过整(zheng)体法计算行业PE，并以“A股行(xing)业(ye)PE/港股行业(ye)PE-1”衡量某一行(xing)业A股相对港股的估值溢(yi)价，其中(zhong)汽车（134%）、军工（107%）、电力设备(bei)（89%）、电子（81%）AH估值溢价更高，即港股相对A股更便宜(yi)。商贸零售（-43%）、家(jia)电(dian)（9%）、银行（12%）、有色金属（18%）、医药（23%）溢价较低。

2、分化(hua)中的收敛：通胀回归A股较港股业绩占优，美联储降(jiang)息预期影响港股表现。20年末至21年初核心资产行情进入白热化，尤(you)其(qi)港股表(biao)现更为强势，AH溢价指数(shu)从20/10高点(dian)149降至21/2的130。而在21年春节后，核心资产泡(pao)沫破灭，港股在美联储加息预期升温的背景下持续下跌(die)，恒生(sheng)指数21年(nian)全年下跌-14%。A股(gu)则在新能源和通胀推动的资源品行(xing)情下(xia)重启上行通道，万得全A全年上涨9%，结构上电力设备(bei)领涨(zhang)，此外有色金属、煤炭、化工、钢铁等周(zhou)期资源品受通胀上行影响，同样涨幅居(ju)前，AH溢价指(zhi)数从(cong)130升至149。由于行业(ye)属性(xing)导致通胀环境对A股业绩影响更大，21年PPI同比从-0.4%升(sheng)至高点13.5%，全A（非金融）净(jing)利润增速从(cong)20年3.4%大幅升至21年的25%，港股21年全年净利润增(zeng)速21%，通胀回归带来A股相较港股业绩的(de)优(you)势放大，是21年A、H行情分化的重要原因之一。当前来看，关注(zhu)通胀回归的节奏和幅度，若价(jia)格(ge)水平快速回(hui)升，A股业绩优势放大(da)，有望相对港股走强(qiang)，但短期概率不大。此外(wai)，关(guan)注美联储降息预期，若(ruo)降息时点持续延后，海外流动性趋紧(jin)对港股冲击更大，可能出现A股涨港股跌的分化收敛。