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► 私人信用持续(xu)收缩+政策“有所保留”，使得整体信用周期难以大幅扩张，导致市场底部有支撑，但上行空间也受限。当前中国(guo)信用周期的(de)核心困境(jing)在于，回报与成本倒挂的情况下，私人部门的信(xin)用收(shou)缩仍在延续。背后的原(yuan)因，并非是钱(qian)不(bu)够多或利率的绝对(dui)水平不够低，而是在相对差距(ju)上居民和(he)企业(ye)感受的回报预(yu)期低于成本，即私人部(bu)门面临的融资成本与回报依然倒挂，抑制(zhi)了私人部门主动加杠杆的(de)意愿。解决之道，相比单纯降低成本（利率已经很低且流动(dong)性(xing)十分充裕(yu)），更(geng)有效手段是提高回报预期(qi)，这需靠外力干预(yu)（财政逆周期(qi)调节）或新(xin)增(zeng)长点（AI科技与(yu)新消费）的出(chu)现。从这个框架出发，不难理解去年9月(yue)底以来市场表现的脉络：一方面，市场之所以(yi)能企稳反弹且底部不断抬升，是因为上述两个层面积(ji)极变化：924后(hou)财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩(suo)，以及春节后(hou)AI突破带来(lai)新的投资方(fang)向。但(dan)另一方面，市场之所以屡(lv)次冲高回(hui)落，是因为(wei)预期每(mei)次过度亢奋且政策“有所保留”，使得信用周期没有彻底走出收缩。

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