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1、基本面(mian)：港股较A股业绩增速更强(qiang)，A股消费+制造+周(zhou)期，港股更偏科技互联网，受价格下行的(de)影响较小。近两年来港股业绩增速显著(zhu)强于A股，2024年全部港股归母净利润同比10.2%，显著高于全部A股(gu)的-3%，剔除金融后港股2024净利润同(tong)比11.7%，同样高于全A（非金融）的-13%。究其原因我们认为A股业绩疲弱主要受价格因素拖累，核心在于A股的行业特征，从剔除金融(rong)的净利润占比来(lai)看，2024年A股主要集中在(zai)周期（石化14%、煤(mei)炭6%），消费（食饮8%、医药(yao)6%），制造业（汽车5%、电子5%、电(dian)力设备4%）等，这些行业基本面受价格因素影响更大，价格下行压缩毛(mao)利，进(jin)而(er)影响盈利表现。相比(bi)之下，港股(gu)除金融(rong)外，行业主要集中于周期（石化20%）和科技行业（传媒13%、通信12%），且更偏向(xiang)于互联网(wang)、信息(xi)服务等细分领域，包括腾讯、网易、美(mei)团等(deng)互联(lian)网巨头，消费、制造等(deng)行(xing)业占比不高，行业属性导致了港股业绩(ji)受价格下行的影(ying)响更小。历史上看(kan)，由于A股行(xing)业结构更偏传统经济，因此对价格更(geng)敏(min)感，PPI下行区间(jian)往(wang)往对应港股较A股(gu)业绩更优，典型如16Q4-19Q4，PPI同比从5.5%降至-0.5%，同期全A净(jing)利润同比从5.4%小幅升至5.5%，全部港股从-3%升至12%，二者增速差(cha)从8pct降至-6pct。

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1、对于以伊冲突影响，我们认为： 1）美股、A股和港股方面🍋🥥👿🥒🥦，地缘冲击影响偏短期，军工👚、大金融板块相对受益。2）原油而言👛🍒，6-12月价格中枢可能高于1-5月。霍尔木兹海峡原油运输占全球海洋运输量1/4以上👄👘，伊朗亦为全球十大产油大国之一，关注两个变量对油价的推动。3）黄金而言，地缘博弈叠加“去美元化”趋势下🥒💌💓🍄，年内金价或仍有新高可能。

2、销售费用的失控性膨胀成为吞噬利润的黑洞💔🥥🍑🍆。2024年公司销售费用高达29.67亿元，同比激增73.23%，远超营收增速；2025年第一季度更夸张，销售费用暴涨169.25%至9.51亿元👄，占营收比例攀升至27.74%🍆🥔🍉。与此形成鲜明对比的是👙🤍，尽管研发投入增长至9.71亿元😈🥻💯🩱，但占营收比仅8.13%🍆🩰🍄🍎，销售费用是研发投入的3倍以上。这种“重营销轻研发”的模式🥬👢🎒，暴露了在技术密集型行业中核心竞争力的脆弱性🧄💕🍉👙。