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相比2014年底和2019年初，当前(qian)市场从估值上来看(kan)可能还不支持纯粹流动性驱动的行情，但(dan)如果美联(lian)储在7月意外降息，并且中国央行同步宽松(song)，可能(neng)成为引燃市场情绪的一个催化。

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► 私人(ren)信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信用周期难以大幅扩张，导(dao)致市场(chang)底部有支撑，但上行空间也受限。当前中国信用周期(qi)的核心困境在于，回报与成本倒挂的情况(kuang)下，私人部门的信用收缩仍在延(yan)续。背后的原因，并非是钱(qian)不(bu)够多或利率的(de)绝对水(shui)平(ping)不够低，而是在相对(dui)差距上居民和企业感受的回(hui)报预(yu)期低于成本，即私人部门面临的融资成本(ben)与回报依然倒挂，抑制了私人部门(men)主动加杠杆的意愿。解决之道，相比(bi)单纯降低成本（利(li)率已经很(hen)低且流动性十分(fen)充裕），更有效手段是提高回报预期，这需靠外(wai)力干预（财政逆周(zhou)期调节）或(huo)新增长点（AI科技与新消费）的出现。从这(zhe)个框架出(chu)发，不难理解去年9月底以来市场表现的(de)脉络(luo)：一方(fang)面，市场之(zhi)所以能企稳反弹且底部不断抬升，是因为上述(shu)两个层面积极变化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以(yi)及春节后AI突破带(dai)来新的投资方向。但另一方面，市(shi)场之所(suo)以屡次冲高回落(luo)，是因为(wei)预期每次过度亢奋且(qie)政策“有所保留”，使得信用周期(qi)没有彻底(di)走出收缩。

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