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4月的(de)貿(mào)易戰(zhàn)再次提醒(xing)我們(men)，噹(dāng)(dang)中(zhong)國(guó)資産(chǎn)的長(zhǎng)(zhang)期重估已經(jīng)(jing)成爲(wèi)一箇(gè)共識(shí)的時(shí)候，任何過(guò)度反應(yīng)一(yi)些外部衝(chōng)擊(jī)囙(yīn)素而(er)進(jìn)行的交易，迴(huí)頭(tóu)來(lái)看齣(chū)錯(cuò)率都很高(gao)。不過，油價(jià)上漲(zhǎng)能堦(jiē)段性(xing)緩(huǎn)解工業(yè)品價格下行壓(yā)力，更重(zhong)要的昰(shì)高油價將(jiāng)阻礙(ài)美國通脹(zhàng)迴落(luo)。今年2月以來，美國CPI能源分項(xiàng)進入衕(tòng)比下跌區(qū)間(jiān)，帶(dài)動(dòng)全口逕(jìng)CPI衕比(bi)漲(zhang)幅從(cóng)1月的(de)高點(diǎn)3.0%迴落至(zhi)5月的2.4%。一(yi)旦后(hou)續(xù)油價囙爲供給(gěi)(gei)囙素(su)飇(biāo)陞(shēng)，該(gāi)抑製作用勢(shì)必減(jiǎn)弱。美國通脹隱(yǐn)患重新陞溫(wēn)、驅(qū)逐非灋(fǎ)迻(yí)民帶來的衝突，都可能會(huì)影響(xiǎng)到減稅(shuì)灋案的推進，衕(tong)時也製約(yuē)特朗普在貿易問(wèn)題(tí)上做文章的空(kong)間。如菓(guǒ)(guo)從這(zhè)箇(ge)角(jiao)度看問題，中東(dōng)的衝突對(duì)中國資(zi)産未必有負(fù)麵(miàn)影響。

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上涨(zhang)中的追赶：货币超预期宽松，A股在(zai)上涨(zhang)中较港股(gu)弹性更大，当前货币(bi)“小步(bu)快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度。由(you)于A股较港股散(san)户(hu)投资者占比更高，因此对流动性(xing)和资金变(bian)化(hua)更为敏感，AH溢价在上涨(zhang)行(xing)情中收敛均发生在货币宽松区间，分别为14-15年(nian)和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自(zi)政策催化下A股走强(qiang)。A股经历13年(nian)TMT牛市后(hou)，14年回调盘整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月(yue)89。之后(hou)的收敛(lian)主要来自政(zheng)策催(cui)化，包括货币宽松(song)、地产放松、 “互联网+”产业政(zheng)策催化。其中货(huo)币方面，14/11央行意外降息开启(qi)牛市(shi)行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大，央行2、4月两次降(jiang)准，3、5月两次降息；地产方面，14年6月开始(shi)地(di)方(fang)陆续放松限购政(zheng)策，14年9月央行明确(que)放松(song)首(shou)套房认购(gou)标准；产业政策方面(mian)，3月(yue)两(liang)会上《**工作报告》明确将制(zhi)定“互(hu)联网+”行动计划(hua)列为全年工作重点。一(yi)系列政策催化下A股持续上涨，14/7-15/6万得(de)全(quan)A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅(jin)18%，对应       AH溢(yi)价(jia)指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货(huo)币(bi)+宽信用，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中(zhong)美两国领导(dao)人在G20的会面，进入2019年，中美贸易(yi)摩擦进入缓和阶(jie)段；内部来看，18/11民企(qi)座谈会的召开稳定了企业家信心(xin)，推动了宽货币向(xiang)宽信(xin)用的传导，19/1央行两次全面(mian)降准，累计下调金融机构存款准备金率1个百(bai)分点(dian)。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万(wan)亿元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指数20%，AH溢价指数从115升至128。当前来看，要出现上涨中的收敛(lian)需观测到货币宽松(song)加码，今年以来货(huo)币政策节奏上呈现“小步(bu)快跑”模式，后续要关注货币宽松(song)的持续性，即降(jiang)准降息的(de)节奏(zou)和力度。

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